長(zhǎng)期以來，中國(guó)的貿(mào)易項(xiàng)目一直保持順差狀態(tài)，究其原因在于國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求不足致使大量產(chǎn)能需要通過出口來消化。而國(guó)民之所以傾向于儲(chǔ)蓄和投資而不愿意更多消費(fèi)，其原因又在于當(dāng)前中國(guó)作為一個(gè)成長(zhǎng)性經(jīng)濟(jì)體，其投資回報(bào)率依然處在相對(duì)較高階段，從而使得企業(yè)在增加分紅和追加投資決策中選擇追加投資，居民在未來消費(fèi)（即儲(chǔ)蓄）和當(dāng)前消費(fèi)決策中選擇儲(chǔ)蓄以獲取更高利息回報(bào)，政府在轉(zhuǎn)移性支出和投資性支出決策中也優(yōu)先選擇增加投資性支出。

當(dāng)前階段中國(guó)投資回報(bào)率較高，則是多重因素造就的。在這些因素當(dāng)中，有些因素可以改變，比如加大環(huán)保力度、取消優(yōu)惠FDI稅收政策、推進(jìn)資源價(jià)格改革、降低進(jìn)口關(guān)稅等；而有些因素卻不能改變或者不應(yīng)改變，比如豐富勞動(dòng)力所決定的低廉勞動(dòng)力成本、勞動(dòng)力由低效率的農(nóng)業(yè)部門向高效率的制造業(yè)部門轉(zhuǎn)移等。

實(shí)際上，中國(guó)的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)等短期內(nèi)不可改變是決定貿(mào)易順差最為重要因素。毫無疑問，由于年輕化的人口結(jié)構(gòu)和大量勞動(dòng)人口的存在，中國(guó)的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)短期內(nèi)很難逆轉(zhuǎn)。這樣一來，貿(mào)易順差成為一種常態(tài)性現(xiàn)象就不足為奇了。

事實(shí)上，從日本上世紀(jì)70年代以來持續(xù)近40年的貿(mào)易順差、德國(guó)上世紀(jì)50年代以來持續(xù)近60年的貿(mào)易順差以及美國(guó)在1897年至1976年期間持續(xù)近80年的貿(mào)易順差等歷史經(jīng)驗(yàn)來看，中國(guó)貿(mào)易順差短時(shí)期之內(nèi)也很難逆轉(zhuǎn)，畢竟從1994年至今中國(guó)僅僅持續(xù)17年的貿(mào)易順差。退一步來講，即便中國(guó)政府短期內(nèi)將環(huán)保成本、資源價(jià)格、稅收水平等提高到與發(fā)達(dá)國(guó)家同等的水平，但人口結(jié)構(gòu)所決定的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)還是能夠使貿(mào)易順差長(zhǎng)期保持下去。更何況單純?yōu)榱私档唾Q(mào)易順差而大幅提高資源價(jià)格、環(huán)保成本、稅收水平等從而可能導(dǎo)致大量工人失業(yè)似乎是政府也不愿意看到的。

既然貿(mào)易順差已經(jīng)成為一種常態(tài)現(xiàn)象，政府一方面要穩(wěn)步推進(jìn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整這一長(zhǎng)期戰(zhàn)略來控制貿(mào)易順差的進(jìn)一步增長(zhǎng)，但另一方面也要在短期政策上極力通過各種方式平衡這種貿(mào)易順差，以期避免貿(mào)易渠道涌入大量資金。

傳統(tǒng)的貿(mào)易順差平衡方式是央行購進(jìn)貿(mào)易渠道涌入的外匯資金，然后央行再不斷提高準(zhǔn)備金率和發(fā)行央票來對(duì)沖因此而釋放的流動(dòng)性。在國(guó)際收支表上就表現(xiàn)為政府通過外匯儲(chǔ)備項(xiàng)目抵消了貿(mào)易項(xiàng)目順差和資本項(xiàng)目順差的增加，從而實(shí)現(xiàn)了外匯市場(chǎng)供求力量的平衡，也就使得外匯市場(chǎng)始終保持出清狀態(tài)，進(jìn)而使人民幣匯率基本保持穩(wěn)定狀態(tài)。這種通過政府介入的外匯市場(chǎng)出清方式取得很好的效果，主要表現(xiàn)在：盡管中國(guó)外匯儲(chǔ)備急劇積累，但國(guó)內(nèi)通脹率始終沒有突破兩位數(shù)且2003年以來的絕大多數(shù)年份保持在5%以下，而同期印度、阿根廷、巴西、俄羅斯等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的通脹率則接近甚至超過兩位數(shù)的水平。

然而這種傳統(tǒng)的貿(mào)易順差平衡方式到目前已經(jīng)難以為繼了。因?yàn)榇婵顪?zhǔn)備金率很難進(jìn)一步提高，央票發(fā)行量也很難繼續(xù)放量。

根據(jù)國(guó)際收支表，既然通過外匯儲(chǔ)備項(xiàng)目平衡貿(mào)易順差已經(jīng)難以為繼，而以貿(mào)易順差為主的經(jīng)常項(xiàng)目順差短期之內(nèi)又難以逆轉(zhuǎn)，政府只能通過資本項(xiàng)目逆差的方式來平衡了。事實(shí)上政府也一直在嘗試這種平衡方式，只是沒有把它作為主要平衡方式。比如：開通港股直通車，全面推進(jìn)人民幣結(jié)算試點(diǎn)，推進(jìn)合格的境內(nèi)投資者試點(diǎn)等。

下一階段，這種通過資本項(xiàng)目逆差平衡貿(mào)易順差的方式將逐步取代傳統(tǒng)平衡方式成為政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)。政府可在逐步放開居民和企業(yè)用匯限制、逐步削減居民和企業(yè)從事海外二級(jí)市場(chǎng)投資的限制、鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)對(duì)外轉(zhuǎn)移、鼓勵(lì)企業(yè)跨國(guó)并購、鼓勵(lì)私人部門對(duì)外投資等方面大做文章，通過實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略，帶動(dòng)資本流出，實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目逆差。這不僅平衡掉了貿(mào)易項(xiàng)目順差，緩解和央行的對(duì)沖壓力，而且也是實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化的必由之路。日本和德國(guó)正是通過資本項(xiàng)目逆差方式向國(guó)外輸出本國(guó)貨幣，從而實(shí)現(xiàn)日元和馬克國(guó)際化。

盡管中國(guó)相對(duì)較高的投資回報(bào)率同樣會(huì)制約國(guó)內(nèi)居民和企業(yè)的對(duì)外投資活動(dòng)，但是國(guó)際資本所追逐的不單是投資回報(bào)率的差異。當(dāng)前國(guó)際資本流動(dòng)更大規(guī)模地發(fā)生在投資回報(bào)率相差不多的發(fā)達(dá)國(guó)家之間，而不是投資回報(bào)率差距較大的發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家之間，就充分說明了這一點(diǎn)。大量國(guó)際資本所追求的是安全性和流動(dòng)性，或者是匯差和利差等，發(fā)展中國(guó)家制度建設(shè)和金融市場(chǎng)發(fā)展滯后，金融資產(chǎn)缺乏安全性和流動(dòng)性，反而得不到國(guó)際資本的青睞。

因此，逐步放開資本項(xiàng)目管制，資本項(xiàng)目逆差就會(huì)逐步得到實(shí)現(xiàn)。一方面是因?yàn)榘l(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體提供了豐富投資工具可供選擇，金融資產(chǎn)流動(dòng)性較高，政策的不確定性較低，從而使得許多國(guó)內(nèi)資金更愿意投向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體；另一方面當(dāng)前人民幣作為比較堅(jiān)挺的貨幣也日漸受到國(guó)際投資者的認(rèn)可，許多投資者也愿意更多地持有人民幣，人民幣的逐步升值也保證了資本項(xiàng)目逆差的實(shí)現(xiàn)。

從日本和德國(guó)的經(jīng)驗(yàn)可以看出，上世紀(jì)80年代日元和馬克的升值并沒有逆轉(zhuǎn)貿(mào)易順差，所引起的是資本項(xiàng)目逆差。考慮到人民幣自2005年7月份以來對(duì)國(guó)際主要貨幣也趨于升值，并且中長(zhǎng)期之內(nèi)仍然存在升值趨勢(shì)，只要政府逐步放開資本流出方面管制，中國(guó)的資本項(xiàng)目在短期之內(nèi)就很有可能像日本和德國(guó)那樣由順差轉(zhuǎn)為逆差。從這個(gè)意義上來講，央行之所以讓人民幣逐步升值所要實(shí)現(xiàn)的不是縮減貿(mào)易順差，而是縮減資本項(xiàng)目順差直至實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目逆差，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)主導(dǎo)的人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。


來源：中國(guó)證券報(bào)