目前在中國出現的通脹，并非一般人以為的導源于央行貨幣超發，更多是一種經濟周期現象，并且與中國高速工業化的宏觀背景緊密相關。嚴格的理論模型分析顯示，在一個建立了現代央行制度、財政赤字不能由央行印刷貨幣來支付的經濟體中，通脹主要影響因素為：工薪增速與勞動生產率增速之比，政府赤字、貿易順差以及外源融資。

從整體經濟的角度而言，商品主要成本是勞動者工薪成本。因此，決定消費物價長期（以及短期）增幅的主要因素，是工薪增速與勞動生產率之比。兩個因素中，如果前者高，則商品價格更容易上升；而如果后者高，則產品中包含的勞動力成本下降，可以控制商品價格的上揚。1995年之后，中國保持了較低的通脹水平（約為2.1%），最主要原因，正在于勞動生產率的快速上揚抵消了勞動成本的快速上揚。

通脹的另外三個來源——政府赤字、貿易順差以及外源融資——則體現了未對應相應產出的“多余”購買力，例如，貿易順差代表國外購買力進入國內市場，這樣就起到推動通脹上升的作用。

為解釋通脹的周期性變化，必須具體分析這五種因素在不同經濟周期階段的動態變化規律。

中國經濟增長周期可以簡單地劃分為兩個互相聯系的階段：投資建設與產能釋放。在投資建設階段，政府赤字與外源融資（投資增速與利潤增速之差）往往較高，推動通脹壓力在投資建設階段積累。而隨著各個投資項目投入使用，投資建設階段逐漸轉換為產能釋放階段。隨著產能的釋放，各行業內競爭加劇，在侵蝕企業利潤的同時，阻礙企業提價行為的出現與傳染。通脹壓力相應逐漸減輕。這一模式很好地解釋了1995年之后中國通貨膨脹的五輪周期性變化。

分析本輪通脹的特點，可以看到經濟周期的決定性影響。讓我們具體解剖本輪通脹的兩個主要推動力量：農產品價格與大宗商品價格。

農產品行業的勞動生產率提升空間十分有限，在勞動力成本比照其他行業而大幅提升的同時，緩慢的勞動生產率增速無法起到在其他行業能起到的抵消作用，農產品行業能最大限度地感受到勞動力成本上揚的直接影響。情況的嚴峻程度隨著中國日益接近劉易斯拐點而加重。如此，每當經濟處于投資建設、勞動力成本上揚速度最快的階段，都會看到農產品價格升幅與一般商品價格升幅拉出差距，并都對應著通脹的階段性高揚。

大宗商品價格上升的機制與農產品略有不同，更多地反映投資建設階段重工業增速高于輕工業增速，從而對大宗商品提出了更加旺盛的需求。經過多年的工業化，中國已成全球資源類商品需求增加的主要因素，石油、鐵礦石、銅、鋁等大宗商品，中國已是最大進口國。如此，中國因素本身實際上推動了國際大宗商品價格，所謂“輸入型”通脹其實是“出口轉內銷”。

因此，在投資建設周期，通貨膨脹壓力會十分自然地堆積，一如目前的狀況。

從以上分析還可以看出，與通貨膨脹更有關系的是財政政策而不是貨幣政策。寬松財政政策刺激固定投資增速，刺激重工業發展，刺激了對大宗商品的需求，也抬升了勞動力成本，在我們分析的上述經濟邏輯中，直接推升了通貨膨脹水平。比較而言，收緊貨幣政策只能起到間接的作用，而且升高的利息支出還起到相反的作用。因此，治理通貨膨脹，收緊財政政策遠比收緊貨幣政策有效。

那么，未來通脹形勢將會如何發展呢？讓我們來看幾個數據：公司盈利增速已在去年9月見頂回落；重工業增速與輕工業增速之差由于“十二五”規劃開局之年的影響略有反彈，但其最高點已在去年初出現，未來將平穩回落；信貸總額增速早在2009年12月已見頂回落；固定投資增速近期反彈，即將回落；貨幣活化（狹義貨幣與廣義貨幣增速之差）則在去年初見頂回落。歷史上，這些指標的先后見頂回落都引導通脹水平下行。與本次經濟周期最具有可比性的時點為2004年4月，當年，通脹在7月達到最高點5.3%，隨后持續走低，到2005年9月下滑至0.9%。這一次的經濟邏輯應該也不會例外。

不過，即使通脹水平周期性回落，其長期趨勢仍值得憂慮。中國逐漸進入劉易斯拐點，勞動力成本有可能加速上揚；而中國工業化已行進了大半路程，未來勞動生產率增速可能放緩，將導致通脹長期水平被抬高。依筆者的預測，本輪通脹即使下行，其低點也會顯著高于前幾輪經濟周期，今年通脹平均水平仍可能超出政府預設目標。

為控制長期通脹，政府需要執行更加謹慎的財政政策，鼓勵創新，改革能源價格體系，改革過分鼓勵地方政府擴張行為的財政制度，改革金融體制，促進生產效率的提升，并設法降低國際貿易順差。在這個過程中，不得不付出經濟增速放緩的代價。



來源：上海證券報