2013年，各國際貨幣發行國紛紛采用競爭性量化寬松(Competitive Quantitative Easing，簡稱CQE)，導致全球流動性過剩，凸顯當前國際貨幣體系的內在缺陷。本文對新布雷頓森林體系提出初步建議，即在G20“強勁可持續平衡增長的框架”下，進一步落實G20戛納峰會承諾和《IMF章程》第一修正案，以基礎SDR增長目標為“錨”，落實儲備貨幣的國際協商制度，擴大IMF在全球流動性管理上的監督權，建立更為穩定和更具活力的國際貨幣體系，從而在一定程度上終結當前全球流動性“總閘門”毫無約束的局面，加強全球流動性管理，為最終向超主權貨幣過渡創造條件。

　　全球流動性監管的制度安排和發展歷程

　　全球流動性是全球經濟活動的基礎。從經濟全球化和貨幣國際化肇始的幾百年中，人類一直沒有找到一個理想的全球流動性制度安排。美國經濟學家約翰 ·加爾布雷斯曾經深刻地指出，“貨幣是如此奇特的東西。它和愛一樣，是人類喜悅的最大來源。但是它也和死一樣，是人類憂煩的最大來源”。歷史上的銀本位、金本位、金匯兌本位、布雷頓森林體系和現在的浮動匯率體系(也稱牙買加體系)，都是解決全球流動性問題的不同制度安排。20世紀30年代世界經濟大蕭條，各國“以鄰為壑”的匯率政策，促使各國認識到國際合作的必要性和重要性，希望建立能夠協調和管理全球流動性的新體系。1936年英、美、法三國簽訂《三方貨幣穩定協議》，該協議規定三國中任一國若要調整匯率，都需事先知會其余各方。從競爭性貶值發展到三國在匯率政策上的“有限合作”是個進步。到20世紀“二戰”接近尾聲時，終于在1944年7月44個國家或政府的經濟特使聚集在美國新罕布什爾州的布雷頓森林，建立了期待已久的國際貨幣體系。

　　布雷頓森林體系對國際貨幣發行國(即美國)的流動性供給約束即“錨”有兩個：一是美元直接與黃金掛鉤，各國貨幣則與美元掛鉤；二是國際貨幣發行國承諾按按35美元一盎司的官價自由兌換黃金。布雷頓森林體系設計的基本假設是全球流動性基本均衡，個別國家遇到流動性臨時短缺的時候，可以通過國際貨幣基金組織(IMF)來臨時救助來解決。

　　但布雷頓森林體系在設計上內在缺陷是全球流動性短缺(global liquidity shortage)。戰后全球經濟增長較快，由此而來全球經濟對流動性的需求會遠超過黃金，必然導致國際金融市場上黃金升值美元貶值。1960年，羅伯特·特里芬在其《黃金與美元危機——自由兌換的未來》一書，為全球流動性短缺提供了理論支持，這被國際經濟學界稱為“特里芬難題” 。“特里芬難題”提出的當年，即1960年10月，就爆發了戰后第一次大規模拋售美元、搶購黃金的美元危機，由此引發了關于全球流動性短缺的大討論。20世紀60年代末，由于對流動性短缺的深刻擔憂、廣泛討論并形成國際共識，1969年通過了《IMF章程》第一修正案，默認了全球流動性短缺的存在，取得了三個今天看來意義深遠的成就，事實上已經奠定了“新布雷頓森林體系”的基礎：一是創立了SDR，作為提供全球流動性的補充手段；二是建立了“滿足長期全球需要”(meet the long-term global need)和“避免世界性的經濟停滯與通貨緊縮或需求過度與通貨膨脹”這兩個重要概念(《IMF章程》第十八條第一節)；三是成員國對國際流動性國際監督的義務(《IMF章程》第八條第七節

　　在1969年“新布雷頓森林體系”還沒有來得及誕生，國際金融市場導致了1971年的“尼克松沖擊”，以美元與黃金以固定價格掛鉤和無限制兌換為“錨”的布雷頓森林體系崩潰了。

　　中國有句俗話，“成也蕭何，敗也蕭何”。布雷頓森林體系崩潰后，全球流動性短缺的制度性缺陷頃刻之間解決了。但浮動匯率體系(也稱牙買加體系)下，全球流動性過剩的新問題出現了，逐漸成為其內在運行機制及其根本缺陷。由于沒有關于全球流動性的統計指標，給經濟分析帶來巨大困難。但20世紀80年代的全球高通脹與2007年國際金融危機，都很可能與全球流動性過剩有直接關系。20世紀80年代，全球通貨膨脹幅度高達13%，隨后在20世紀90年代才緩慢回落到6%。國際金融危機后，國際貨幣發行國紛紛采用CQE，產生全球流動性沖擊和嚴重過剩，可以說是重蹈20世紀30年代“以鄰為壑”的歷史覆轍，帶來長期嚴重的后果。

　　G20原本就屬于布雷頓森林體系框架內國際對話的一種非正式機制，在國際金融危機后特別是2009年匹茲堡峰會后成為全球經濟金融協調的最主要機制。G20領導人在戛納峰會上承諾要“構筑更為穩定和更具活力的國際貨幣體系”，為國際貨幣體系改革指明了方向。從長期看，應由一個全球中央銀行來管理全球流動性。1941年，凱恩斯提出建立兩個方案：一是“最低限度管理”，即各國中央銀行遵循共同行動規則；二是“最大限度管理”，即一個全球性中央銀行，承擔國際間的最終清算。從長期看，應實現凱恩斯最高方案，即建立一個全球中央銀行。2009年，中國人民銀行行長周小川在《關于改革國際貨幣體系的思考》一文中指出，國際貨幣體系的理想制度安排應采用超主權貨幣，如

　　在過渡期內，當前國際貨幣體系事實上是多元主權貨幣并存的格局。許多關于國際貨幣體系改革的建議，是基于全球流動性短缺的傳統智慧，過分重視匯率的調整和IMF在局部流動性分布上的緩解作用，沒有充分考慮到全球流動性過剩的“新常態”，從而談不上從國際規則角度重建“錨”。

　　從國際金融危機以來，全球流動性在時隔50年后又重新引起國際重視。2011年2月，由國際貨幣基金組織前總裁康德蘇、美聯儲前主席保羅·沃爾克等人發起的國際貨幣體系改革名人小組發表了“皇宮動議”，提出了包括全球流動性管理在內的改革倡議。中國人民銀行副行長胡曉煉 (2011年)也提出對全球流動性應加強管理的建議。國際清算銀行的全球金融體系委員會在2011年《全球流動性報告》中也呼吁建立一個更強大的監管框架來減輕全球流動性周期波動。

　　SDR是歷經20世紀60年代艱難的討論才形成的成果。如果另起爐灶，會陷入曠日持久的國際爭論。在SDR還沒有成為全球統一流通貨幣前，可充分發揮其基礎貨幣功能。根據1976年《IMF章程》第二修正案，SDR應為“國際貨幣體系的主要儲備資產”，設立基礎SDR(Basic SDR)，將SDR籃子中的國際基礎貨幣(即國際貨幣發行國中央銀行資產負債表的總資產)按與SDR匯率及其比例折算成“基礎SDR”，然后通過國際協商確立其合理增長幅度。初步估算，基礎SDR在2004年到2007年這段時期年增長幅度為5%左右，2008年至今為20%�？梢姡珻QE導致基礎SDR大幅增長。

　　本文嘗試性地提出初步建議，需要重申《IMF章程》第一修正案對全球流動性的關注，在G20“強勁可持續平衡增長的框架”下進一步落實G20戛納峰會承諾，以基礎SDR增長目標為“錨”，回到凱恩斯“最低限度管理”方案，落實儲備貨幣的國際協商制度，建立 “新布雷頓森林體系”。只要通過“制度供給”，才能終結當前全球流動性“總閘門”毫無約束的局面，加強全球流動性管理和監督，“避免世界性的經濟停滯與通貨緊縮或需求過度與通貨膨脹”，為最終向超主權貨幣過渡創造條件。

　　全球流動性過剩

　　是現有國際貨幣體系的內在缺陷

　　在G20峰會所達成“強勁可持續平衡增長的框架”下，什么是滿足《IMF章程》第一修正案關于“長期全球需求”，從而“避免世界性的經濟停滯與通貨緊縮或需求過度與通貨膨脹”的合理全球流動性呢？這是一個不可回避的重大問題。

　　2009年，中國人民銀行行長周小川在《關于改革國際貨幣體系的思考》一文中已經給出明確答案，“理論上講，國際儲備貨幣的幣值首先應有一個穩定的基準和明確的發行規則以保證供給的有序；其次，其供給總量還可及時、靈活地根據需求的變化進行增減調節；第三，這種調節必須是超脫于任何一國的經濟狀況和利益”。

　　在 “特里芬難題”還沒有解決之時，新問題又出現了。麥金農 (McKinnon)1982年在理論上證明了由于貨幣替代效應，導致全球貨幣需求的不穩定。Koichi(1976)證明在多國博弈情況下容易出現流動性供給過剩。國際貨幣發行國作為沒有“名份”的實際上的“全球中央銀行”，缺乏流動性提供的統一規則，導致流動性過剩，特別是從國際金融危機后出現的嚴重過剩。出現此問題有四個深層次機制和觀念原因：

　　第一是“預算軟約束”(姚余棟和唐欣語，2012)。國際貨幣發行國的國際收支存在“預算軟約束”，其長期的經常性賬戶逆差的融資，一是通過其資本賬戶順差來“借錢”，一是通過其國際收支缺口來“印錢”。由于有兩個融資渠道，當前的國際貨幣體系對國際貨幣發行國是“軟約束”，對非國際貨幣發行國是“硬約束”，即國際收支平衡約束。在“預算軟約束”下，國際貨幣發行國宏觀政策的空間很大。姚余棟和唐欣語(2012)在IMF著名的Polak模型基礎上，構建了一個提供國際流動性的系統模型，表明貨幣發行國國內經濟情況和宏觀經濟政策不僅主導了海外(如離岸中心)流動性的供給，還在很大程度上決定了非貨幣發行國國內流動性，有很強的“溢出效應”，成為事實上的“全球中央銀行”，但又不承擔“全球中央銀行”的責任和義務。

　　第二是“集體道德風險”。國際貨幣發行國“印錢”的邊際成本幾乎為零，而且分別有國內和國際貨幣乘數效應。“印錢”產生的流動性要么被國內經濟吸收，要么通過國際貨幣乘數放大后被海外經濟(主要是離岸中心)吸收。對本國經濟的邊際收益可能為正，對海外經濟的邊際收益大于零(有少量鑄幣稅)，但外溢性不能內化。如果沒有泰勒規則約束，為了刺激國內經濟，“無意之中”造成全球流動性供給沖擊。海外離岸中心吸收的流動性會逐漸轉化為非國際貨幣發行國的外匯儲備，通過“借錢”的方式又流回國際貨幣發行國債券市場。這樣形成一個奇怪現象，就是某種國際貨幣發行越多，非國際貨幣發行國就越“深陷”此種貨幣資產，形成路徑依賴。一方面國際貨幣發行的外溢性沒有國內邊際成本；另一方面，多發國際貨幣的國家能造就其他國家“沉沒成本”。在這兩方面驅使下，國際貨幣發行國存在貨幣發行“泛濫成災”的“集體道德風險”。

　　第三是國際貨幣供給的“公地悲劇”。全球流動性可以比喻成“公地”。每一個國際貨幣發行國都有發行權，但在沒有國際協議或機制的前提下，沒有全力阻止其他國家發行國際貨幣的多少，從而造成國際貨幣過度“使用”。即使全球流動性嚴重泛濫成災，也找不到明顯的責任者。

　　第四是指導政策的傳統智慧已經過時。在不知不覺中，20世紀30年代的“凱恩斯革命”依然深刻影響著傳統智慧，把財政或貨幣政策刺激當成唯一的“救命稻草”，對需求管理過度依賴。沒有供給方面的結構性改革相配合，需求管理包括量化寬松這根“救命稻草”的效果可能是短期的。前IMF首席經濟學家、《斷層線》作者拉古拉邁·拉詹在2012年《外交政策》上發表《衰退的真正教訓》一文，認為“今天的經濟問題不僅僅是需求不足，而且同樣是供給方的失調”。需求管理可以比喻成“西醫”，而供給管理更像是“中醫”。2007年以來，在G20統一協調下，全球經濟已經避免了金融體系崩潰，各國繼續使用“西醫”的必要性和有效性已經值得商榷。應從之前國際主流上依據需求管理的傳統智慧，更多地、更自覺地轉向供給方面改革，采用“中醫為主、西醫配合”的綜合療法(見賈康等，2013年

　　由于國際貨幣發行國貨幣供給缺乏規則，導致全球流動性過剩。這種過剩往往被金融危機突然爆發后的流動性短缺現象所掩蓋。其實金融危機的主要原因之一恰恰是危機前的流動性過剩和由此而來的非理性亢奮。全球流動性在分布上短缺時，若某個國家出現“經常性賬戶危機”或“資本賬戶危機”，IMF還能起到一定的局部緩解作用，但對總體流動性調節卻無能為力。全球流動性過�？赡軙�帶來三個嚴重后果：

　　第一是國際貨幣匯率波動加大。“特里芬難題”是指經常性賬戶赤字與匯率穩定的矛盾。但通過量化寬松，可以不需要經常性賬戶赤字，就可以提供國際流動性，導致該國際貨幣貶值風險(姚余棟和唐欣語，2012)；CQE由于缺乏協調機制，操作力度不一致，反而加大了匯率波動風險。

　　第二是潛在全球通脹風險。在布雷頓森林體系時期，全球平均通貨膨脹在4%左右。1971年布雷頓森林體系解體后，全球就陷入高通脹之中長達20年之久，直到20世紀90年代才逐漸回落。在全球貿易增長和國際生產鏈條越來越緊密的情況下，匯率體系缺乏完全彈性，必須考慮“全球產出缺口”問題。某一個國際貨幣發行國國內產出缺口可能很大，但“全球產出缺口”并不大。在這種情況下，如果全球流動性過剩，會積累全球通貨膨脹風險。

　　第三是資產價格偏差，積累金融風險。一方面全球流動性過剩，帶來非理性亢奮；另一方面全球資產特別是高信用等級資產短缺。這兩個因素結合，形成全球資產價格偏高，甚至泡沫。國際金融危機產生的一個深刻教訓是在事前判斷資產價格泡沫特別是房地產泡沫上人類社會幾乎是無能為力的。2007年前，全球流動性很充裕，有了房地產市場的非理性繁榮，最終導致美國次貸危機。IMF首席經濟學家布蘭查德在2010年發表的一份題為《反思宏觀經濟政策》的報告中認為，各國中央銀行可以把通貨膨脹控制目標從2%擴大到4%，這樣可以增大央行將來調控利率的空間，通過維持一定的利率水平來防止金融風險的積累。

　　這三個后果嚴重影響各國落實G20“強勁可持續平衡增長的框架”。目前，在此G20框架內討論“全球再平衡問題”是重要的，但是遠遠不夠的，如何管理全球流動性來“避免世界性的經濟停滯與蕭條或需求過度與通貨膨脹”才是更重要的。應該把“全球流動性過剩”提上G20的議事日程，并作為國際貨幣體系改革的主要內容之一。

　　CQE導致的全球流動性嚴重過剩可能會帶來三個嚴重后果：第一是CQE的“囚徒困境”。如果出于某一個主權國際貨幣發行國內部經濟原因實施量化寬松，其他國際貨幣發行國為了防止匯率大幅升值，其最佳策略是跟隨采用量化寬松，這樣就會出現國際貨幣發行國之間的“囚徒困境”。這種CQE與20世紀30年代“競相性貶值”有異曲同工之妙。

　　第二是資產價格偏差，甚至資產泡沫，積累金融風險。國際金融危機的一個主要教訓是不能忽視資產價格。但是，在“全球資產短缺”的情況下，量化寬松有可能產生“托賓效果”(貨幣與資產的替代效果)而不一定是有效需求，在相當程度上利用了的資產價格上漲來尋求恢復經濟增長。由于量化寬松目前是相機決策，缺乏規則，產生動態不一致性，帶來資產價格偏差，特別是在缺乏做空機制的房地產市場上�？梢哉f，CQE對資產價格的“機會主義”與對國際金融危機慘痛教訓的總結相背離。過去10年全球通貨膨脹水平在4%左右，而CQE導致各國政策利率降到2%以下，導致全球負利率，這或許是IMF首席經濟學家布蘭查德在2010年撰寫《反思宏觀經濟政策》一文時沒有料到的。毫無疑問，如果過低的利率水平持續過長時間，可能再次導致非理性繁榮，為下一次金融危機埋下禍根。

　　第三是CQE退出的“合作困境”。如果某一國際貨幣發行國先退出量化寬松，而其他國際貨幣發行國不退出，則先退出的國家主權貨幣相對其他國際貨幣升值，出口受到打擊。于是，在沒有國際協調機制的情況下，沒有國際貨幣發行國愿意承諾先退出，導致全球流動性泛濫的時間過長。特別應注意的是，到目前為止，還沒有個別國家成功退出量化寬松的先例，更沒有多國集體退出CQE的先例。

　　“新布雷頓森林體系”的初步設想

　　20世紀60年代對全球流動性的重要作用曾引起廣泛關注，并最終導致了1969年《IMF章程》第一修正案的通過。雖然布雷頓森林體系在1971年崩潰，“新布雷頓森林體系”實際上就是凱恩斯“最低限度管理”方案，已經在1969年給予了“準生證”。在“新布雷頓森林體系”下，有必要全面落實《IMF章程》第一修正案，通過國際合作和監督來加強全球流動性管理，適度把握全球流動性供給的“總閘門”，從而“避免世界性的經濟停滯與通貨緊縮或需求過度與通貨膨脹”。

　　過去很長時期，不少國家面臨的多是全球流動性局部短缺，難以想象總體上流動性過剩的局面。從CQE被“發明”以來，全球流動性嚴重過剩就不再是小概率事件了，可能演變成“新常態”。所以，“新布雷頓森林體系”其主要任務是有效應對流動性的過剩，難點在于如何解決嚴重過剩問題。初步建議從下面五個方面的機制建設著手：

　　(一)建立全球流動性的統計和分析框架

　　過去的經濟金融分析框架往往建立在單個國家或兩個國家的基礎上，很少是從全球經濟和全球福利的視角去分析。由于多種復雜原因，全球流動性還沒有一個國際認可的統計指標。國際清算銀行的全球金融體系委員會在2011年《全球流動性報告》中已經呼吁開發一個分析全球流動性周期的框架。在G20“強勁可持續平衡增長的框架”下，應委托國際清算銀行(BIS)和IMF提供技術支持。

　　首先要建立全球流動性的基礎貨幣即基礎SDR統計。目前，IMF將其分為“核心”流動性(主要指銀行體系創造的流動性)和“非核心”流動性(主要指影子銀行創造的流動性)。但IMF還沒有考慮到基礎貨幣層面。然后建立各國中央銀行資產負債表的統計體系。建立“雙基礎貨幣統計體系” (姚余棟和唐欣語，2012)，區分國內清算和海外清算，分別建立兩個清算體系。國際貨幣發行國的中央銀行資產負債表的負債方應區分供應國內經濟的基礎貨幣和供應海外的基礎貨幣。對海外流動性統計，從而估算國際貨幣乘數。

　　(二)以基礎SDR增長目標為“錨”

　　在多元主權貨幣體系下，有必要對國際貨幣發行國的貨幣發行加以適當約束，建立一個有利于管理全球流動性的“錨”。然而，這面臨兩難困境，一方面，回歸“金本位”不可行，布雷頓森林體系的崩潰已經證明了這一點；另一方面，人類社會到目前為止，還找不到除黃金等貴金屬外充分可信的“錨”。在國際金融危機后，“比特幣”在生成算法中，已經在數學上限制比特幣在未來100多年內最大貨幣存量為2100萬個，由此形成“錨”，最近流行起來�！氨忍貛拧笨梢杂∽C各國對國際貨幣“錨”的渴求。當前國際貨幣體系的內在問題除“特里芬難題”外，其核心缺陷是沒有可信的“錨”。凱恩斯“全球性中央銀行方案” 和林毅夫 (2012)提出的“紙黃金”還比較遙遠。

　　當前唯一的折中方案或次優選擇就是通過國際規則來約束全球流動性供給。幸運的是，1969年《IMF章程》第一修正案已經為此建立了國際法理基礎�！禝MF章程》第十八條第一節關于“SDR分配與撤銷的指導原則及考慮”指出，“基金在作出關于分配與撤銷特別提款權的一切決定時，應是滿足全球長期需要(meet the long-term global need)，當這種需要發生時，力求彌補世界長期性的現有貨幣儲備，從而促使達到設立基金之宗旨，并避免世界性的經濟停滯與通貨緊縮或需求過度與通貨膨脹”。

　　《IMF章程》第二修正案明確提出，SDR應為“國際貨幣體系的主要儲備資產”。G20通過的“強勁可持續平衡增長的框架”也是很好的國際規則先例。在此宏觀框架下，與《IMF章程》第一修正案的“長期全球需要”相結合，落實《IMF章程》第二修正案，確立“基礎SDR”作為全球貨幣的基礎貨幣的增長目標。粗略地說，在考慮貨幣乘數效應后，基礎SDR增長幅度應大體上與全球經濟產出缺口正相關，與全球通貨膨脹負相關，同時兼顧全球資產價格調整。

　　(三)落實各國儲備資產管理國際協商

　　各國的中央銀行資產負債表管理應納入國際協商。這個國際協商已經有國際法理依據�！禝MF章程》第八條關于“會員國的一般義務”中第七節明確規定，“在儲備資產政策上合作的義務。每個會員國應和基金或其他會員國進行合作，以保證會員國有關儲備資產的政策應與促進對國際流動性更好的國際監督，以及使特別提款權作為國際貨幣制度的主要儲備資產的目標相一致”。按照《IMF章程》第八條第七節明確規定，各國有儲備資產政策合作的義務。在操作層面上，有兩個途徑：

　　一是資產方約束。就國際貨幣發行國中央銀行的資產規模及增長幅度進行協商。這是1974年麥金農(McKinnon)最早提出來的，麥金農1982年又做了進一步闡述，可稱為 “麥金農協商”。同時，在“麥金農協商”下，建立對國際貨幣發行國采取量化寬松的發起和退出協調機制。非國際貨幣發行國如果不購買國際貨幣發行國的債券，可以投資“SDR替代賬戶”(substitution account)，從而減輕對國際貨幣發行國債權資產的壓力，促進儲備多元化。其匯率風險由國際貨幣發行國和非國際貨幣發行國通過協商共同承擔。

　　二是負債方約束。約束海外基礎貨幣，控制國際貨幣乘數。在建立“雙基礎貨幣統計體系”和考慮當時匯率的前提下，根據各發行國不同的國際貨幣乘數，估算出各國的海外基礎貨幣供給“目標”。在《IMF章程》第八條第七節規定下，各國際貨幣發行國的海外基礎貨幣可以有一個的國際規則。各國際貨幣發行國在IMF協助下，可探討對海外基礎貨幣的流動性通過發行“SDR票據”的方式予以對沖。當然，調控基礎貨幣的目標是很難的，簡單的“貨幣主義”是行不通的，這個目標應有一個合理的波動范圍。

　　(四)通過章程修改，擴大IMF對全球流動性的監督權

　　1944年在布雷頓森林會議上所定的《IMF章程》中沒有“資本賬戶自由化”的條款。當時美國談判代表懷特和英國談判代表凱恩斯，盡管分歧甚多，但在控制資本跨國流動這一點上卻毫無二致。懷特和凱恩斯均認為，國際貿易自由化與國際金融自由化是有沖突的。他們贊同國際貿易自由化，但反對國際資本自由流動，于是，在《IMF章程》的宗旨部分排除了IMF對資本流動的管轄權。

　　但國際貨幣體系的發展往往超出IMF創始人的預料。首先是私人跨國資本的崛起。1944年布雷頓森林體系建立初期，由于眾多成員國面臨戰后重建問題，資金緊張，因而私人資本流動的規模很小，其重要性也有限，國際貿易主要靠貿易信貸融資。20世紀50年代初，歐洲國家在經濟恢復的基礎上，逐步實現貨幣的可兌換性，資本流動的范圍開始擴大，進而，隨著歐洲美元和其他離岸資本市場的出現，70年代資本流動的范圍和重要性大幅增加。直至20世紀90年代，資本跨境流動已成為世界投資的主要來源之一。但跨境資本的突然停止或逆轉，往往造成資本賬戶平衡的嚴重缺口。就這樣，“經常賬戶危機”逐漸被“資本賬戶危機”所取代。接著就是“官方跨國資本”即國際主權貨幣供給的大幅度增加。2007年國際金融危機后，一個意想不到但又不能不接受的事實是，不光私人跨國資本波動是“資本賬戶危機”重要方面，“官方跨國資本”沖擊，包括各國際貨幣發行國的CQE政策和退出的無序性風險也成為國際“資本賬戶危機”的新風險來源之一。

　　受《IMF章程》的約束，IMF沒有被賦予對資本賬戶的管理和全球流動性的監督全力。IMF只能通過在第四條款磋商，緊急貸款援助和技術援助的框架內與成員國探討資本賬戶問題�？涨胺睒s的私人資本市場(包括影子銀行)帶來的問題，貨幣發行國對全球流動性的無規則供給和資本賬戶危機的頻繁出現，已超出1944年《IMF章程》的管理范圍，在1969年《IMF章程》第一修正案和1978年《IMF章程》第二修正案也沒有足夠體現。如果不適當給予IMF在這方面的權力，就不能充分發揮IMF的作用。這就相當于醫生不可以日常診斷病人，但一旦病人發生嚴重疾病，醫生才有權動手術。沒有平日診斷的經驗，動手術是倉促的。

　　《2011年G20集團戛納峰會公報》指出，“我們還承諾進一步推動IMF的監管變得更有系統、更為公平和更有效率，以及更好地確定和化解溢出效應”。在新布雷頓森林體系中，通過對《IMF章程》的修改，加強其對全球流動性的監督和資本賬戶的管理角色，并促進各國間儲備資產管理的國際協調和配合。

　　(五)擴大SDR的作用

　　應落實《2011年G20集團戛納峰會公報》關于增強SDR代表性的宣言，2015年甚至更早時進行再評估，而符合現有標準的貨幣才能進入SDR的“籃子”，體現各種貨幣在全球交易和金融系統中所扮演的角色。還應特別考慮充分發揮SDR的作用。首先應建立“基礎SDR”指標，將基礎SDR作為全球流動性的“基礎貨幣”指標來統計和監督。同時，SDR具有超主權儲備貨幣的特征和潛力，應逐漸建立SDR總量與全球流動性的對應機制。在各國對資產負債表進行“麥金農協商”，探討“替代賬戶方案”的可行性和其匯率風險分擔的解決辦法，增強SDR的儲備功能。最后，應當擴大SDR在國際貿易和投資中的使用范圍。

　　為最終建立全球性中央銀行創造條件

　　國際貨幣體系改革的目標是實現國際貨幣發行國和非國際貨幣發行國的合作共贏，從而增進全球福利。由于全球經濟特別是非貨幣發行國存在“全球資產短缺”的問題，創造流動性上受到限制，需要依賴國際貨幣發行國來提供國內流動性，以滿足其自身經濟增長的需要。從這個意義上來說，正是國際貨幣發行國解決了全球流動性短缺問題，非國際貨幣發行國既是受益者也是“搭便車”的。非國際貨幣發行國不能因為全球流動性過剩而“一味指責”國際貨幣發行國，而應重點放在國際貨幣體系改革上。在改革中，促使國際貨幣發行國不能單純考慮其國內目標，使其承擔相應的全球責任和義務。同時看到全球流動性嚴重過剩也不符合國際貨幣發行國的自身利益，不符合《IMF章程》第一修正案精神。2011年，在南京舉行的G20“國際貨幣體系研討會”上，中國人民銀行行長周小川指出，“儲備貨幣發行國雖短期內可能會受益于儲備貨幣的特殊地位，但好處有限，且長期看不利于其自身經濟平衡持續發展。改革國際貨幣體系重在創建一個符合各方利益的穩定體系，以利于儲備貨幣發行國的自身調整，實現共贏”。

　　不受紀律約束的貨幣注定要惹出禍來，所以貨幣經濟學的泰斗米爾頓·弗里德曼警告說：“貨幣是不能拿來開玩笑的，所以要交給中央銀行�！苯栌盟�的話來表達本文的核心思想，就是“國際貨幣是不能拿來開玩笑的，所以要交給國際‘中央銀行’”。當國際貨幣發行國國內政策與全球福利出現不一致的時候，需要在G20“強勁可持續平衡增長的框架”加強政策協調，同時逐步在國際貨幣體系的制度層面上有所作為。

　　由于私人資本和官方資本帶來的全球流動性沖擊，IMF身份存在制度性尷尬。IMF沒有明確授權，又必須參與到解決“資本賬戶危機”和監督全球流動性中的實踐中來。應修改《IMF章程》，使IMF在全球流動性管理和資本賬戶管理上發揮更大作用，充當“看門人”角色。最后是創新SDR作為基礎貨幣的功能，進一步擴大SDR的代表性和使用范圍，向超主權貨幣體系穩步過渡，為最終建立一個全球性中央銀行創造條件。