新興市場這一波資產暴跌無疑是非常嚴重的，但不足以與2008年相比，若就此停止，顯然不會造成重大傷害。

　　決定會否重演2008金融危機的因素在歐美，而不在新興市場自身。若歐美爆發更大危機，尤其是歐洲，則資金將瘋狂涌向美元及美債尋求避險，則新興市場無疑將遭受更為嚴重的外資拋售，資產價格將出現更為嚴重的暴跌，極有可能重現2008年情景。

　　新興市場本身存在資產泡沫，且還有非常大的下跌空間。目前新興市場股市處于“懸空狀態”，而發達國家股市則在最近數月跌去了大半。對于中國而言則是房地產價格。

　　外資出逃是新興市場永遠的“緊箍”。

　　2011年至今，全球金融市場表現最差的是新興市場股票投資回報，整體衡量下跌26.0%，標普500指數下跌12.6%，商品投資回報為-8.9%，而黃金和美國國債投資回報高達16.7%和9.7%。

　　2011年7月，尤其是9月份之后，新興市場股市下跌、貨幣貶值加劇。新興市場資產價格暴跌，引起投資者擔憂——是否在重演2008年金融危機時的崩潰。

　　此輪暴跌發生在全球經濟增長瀕臨衰退、發達國家主權債務危機(尤其是歐洲)引發巨大動蕩的大格局下，是全球經濟金融趨勢及主導投資策略發生根本變化的產物。

　　從資產價格跌幅和外資出逃規模來看，新興市場正在面臨的“危機”十分嚴重。雖然整體幅度仍不及2008年金融危機爆發時的情景，但因全球金融市場動蕩仍未結束，隨時爆發重大風險事件的可能仍然很高。因此，新興市場遭受的外資拋售和資產價格下跌也不會立即結束。雖然最近一周出現緩和，但進一步擴大的風險仍然極高。

　　經濟衰退+債務危機

　　2011年年初，市場還洋溢著經濟復蘇的樂觀情緒，然而5、6月份開始，全球經濟增長卻出現放緩勢頭，進入7月份(下半年開局)經濟形勢更是急轉直下，PMI(采購經理人指數)、GDP等各項經濟指標迅速惡化。全球經濟逐步逼近衰退，部分地區已經陷入萎縮。

　　以PMI數據來看，歐洲絕大多數國家9月份制造業PMI已降至50以下(包括德法)，衰退風險已經急劇升高。中國等新興市場國家經濟數據亦有明顯下降。

　　在全球經濟衰退風險大幅增加的同時，發達國家的主權債務危機也步入深化發展階段，主權風險事件被一次次引爆。8月6日，標普調降美國主權信用評級，標志著美國主權信用無風險時代的結束。隨后，日本被降級，意大利、葡萄牙、愛爾蘭、希臘等紛紛被下調評級。我們認為，歐元區是整個主權債務風暴的中心，歐債危機由歐元區邊緣小國向意大利、西班牙等大國蔓延，同時向歐洲銀行業傳導，導致歐洲主權債務風險和歐洲銀行業風險均大幅上升。歐洲主權國家和銀行體系的CDS(信用違約掉期)費率已經遠超過2008年金融危機的最高水平。

　　在經濟衰退、債務危機兩大風險集中爆發導致金融市場動蕩不定的宏觀大背景下，全球投資者風險偏好嚴重受挫，避險需求迅速攀升。避險成為各市場的主導話題和投資決策的基本策略。

　　這反映在具體的資產品種上，全球股市、原油、銅、高息貨幣等風險資產價格都錄得大幅下跌，而黃金、債券等避險資產均大幅上漲。2011年以來，黃金和美國國債投資回報高達16.7%和9.7%，而標普500指數和新興市場股票投資回報為最差-12.6%和-26.0%，商品投資回報為-8.9%。

　　遭遇“資產暴跌” 外資瘋狂出逃

　　在兩大風險因素主導下，金融市場劇烈動蕩，歐美股市暴跌，全球商品市場也大幅下挫，在全球聯動格局之下，新興市場也難幸免。2011年7、8月份開始，新興市場股市開始暴跌，9月，債券價格也開始大幅下挫，貨幣開始暴跌，至此，新興市場資產價格暴跌全面展開。

　　同時發生的是，此前大量涌入新興市場的海外資金開始瘋狂出逃。

　　新興市場股市真正大幅下跌始于今年7月末、8月初，這時正值歐美主權債務危機如火如荼，發達國家股市幾近崩潰。自8月1日至10月4日兩個月內，俄羅斯指數(RTS)下跌38%、泰股綜合指數下跌25%、印尼綜合指數下跌達到21%，其他新興市場股市亦跌幅慘重，印度SENSEX指數下跌16%、巴西BVSP指數下跌14%、中國上證指數下跌17%。

　　股市暴跌同時，海外資金從新興市場股市基金大幅撤出。根據EPFR(新興市場投資基金研究公司)統計數據，截至10月5日當周，海外資金從新興市場股票基金流出33.2億美元，這是連續第10周外資流出，這10周總共流出高達240億美元。

　　8月中下旬，新興市場債市也開始遭遇海外投資者拋售，EMBIG和CEMBI利差分別擴大94和108基點。EMBIG和CEMBI投資回報指數除去EMBIG，新興市場固定收益資產都轉為負收益(今年至今).

　　股市暴跌一個月后，新興市場貨幣開始暴跌，匯率的快速貶值一直持續到10月3日才暫停步伐。這一波新興市場貨幣急速貶值是與美元歷時一個月的強勁上漲分不開的。以相對高低位置來測算，貨幣跌幅是巨大的，其中巴西雷亞爾、南非蘭特兌美元跌幅接近20%。

　　2008年金融危機會重演嗎？

　　新興市場的這一波動蕩，不論從絕對水平還是相對水平來說，都是2008年金融危機以來最為嚴重的，而且進展過程和各種現象與2008年金融危機爆發時的圖景有著驚人的相似之處。

　　那么，在全球金融環境動蕩不穩、政策反應尚未實質形成、形勢隨時可能惡化的大環境中，新興市場正在經歷的資產重挫和外資出逃是否會重演2008年的情況？最近的平息是終結，還是進一步惡化前的暫停？

　　首先，在與2008年對比之前，我們先對新興市場資產暴跌進行簡要的原因分析。分析發現，這些原因與2008年雷曼破產時新興市場大幅動蕩的原因如出一轍。

　　我們在文中開篇已經指出了新興市場資產暴跌的宏觀大背景，這也是導致暴跌的最重要原因。全球經濟逼近衰退和歐美債務危機(尤其是歐債危機)，這兩大風險因素在近幾個月一齊爆發，導致全球金融市場劇烈動蕩。在這種動蕩形勢下，投資風向標發生逆轉，資金由此前的追求高收益、高風險投資品種轉為追求穩定、安全、流動性高的避險品種。因此黃金、美國國債受到狂熱追捧，先后創下歷史新高，在黃金受到打壓之后，9月份美元開始強勁升值，美元與美債開始聯袂成為最佳避險品。

　　新興市場資產普遍流動性不高、變現能力差，且新興市場普遍存在資產價格泡沫問題，在全球市場不穩的情況下，投資風險激增。而且，外部環境的惡化，也令新興市場經濟增速下滑，經濟硬著陸風險擴大。此前長期涌入新興市場的外資開始瘋狂出逃，外資恐慌出逃也加劇了新興市場資產價格下跌過程。

　　全球經濟金融動蕩導致海外資金回流美國，這是當下，也是2008年新興市場遭外資瘋狂拋售的最直接原因，而新興市場本身的資產泡沫與本身的風險則是內部原因。這與2008年金融危機本質上是非常一致的。

　　對比來看，雖然9月份這一輪整體不及2008金融危機，但此輪拋售十分嚴重，且進一步擴大風險極高。EPFR的基金監測數據制成，顯示了2004年至2011年全球各地區股市基金、債市基金及貨幣市場基金的資金流動狀況。2008年新興市場債市基金的資金凈流出規模占總規模的7%，而2011年至今凈流出4%；對債市基金而言，2008年凈流出規模高達21%，相比今年至今還是凈流入8%，這與上半年外資看好新興市場債市有關。事實上，新興市場債市遭遇拋售是9月中旬開始，滯后于股市的拋售。

　　最近一周，受歐洲將出臺解決歐債危機方案影響，全球風險偏好有所回暖，新興市場資產價格也有一定程度回升。但是新興市場處于極不穩定的狀態，全球經濟金融形勢的動蕩風險仍然很高，美國國債仍受到追捧，美元漲勢并未終結(當前只是調整階段)，這意味著，未來新興市場資產暴跌和拋售進一步擴大的風險極高。

　　展望新興市場

　　第一，新興市場這一波資產暴跌無疑是非常嚴重的，但不足以與2008年相比，若就此停止，顯然不會造成重大傷害。

　　第二，決定會否重演2008金融危機的因素在歐美，而不在新興市場自身。新興市場經濟增長雖然有所放緩，但仍遠高于發達國家經濟增速，且貨幣和財政政策有足夠的調控空間。但是，若歐美爆發更大危機，尤其是歐洲，則資金將瘋狂涌向美元及美債尋求避險，則新興市場無疑將遭受更為嚴重的外資拋售，資產價格將出現更為嚴重的暴跌，極有可能重現2008年情景。

　　第三，新興市場本身存在資產泡沫，且還有非常大的下跌空間。全球股市從2009年3月開始恢復長期上漲趨勢，以這一趨勢的上漲起點看，目前新興市場股市處于“懸空狀態”，而發達國家股市則在最近數月跌去了大半。對于中國而言則是房地產價格。

　　第四，外資出逃是新興市場永遠的“緊箍”。對于新興市場而言，外資進出與資產價格升降表現同步，國內資產泡沫的形成與外資大量涌入有直接關系，資產價格飆升的過程與外資流入、匯率升值、外匯儲備增加同步進行。而一旦反向過程開始，也就是外資大量出逃，流出這些新興市場，那么它們的這些資產泡沫將無可避免的破裂。這是新興市場最大的潛在危機。