經過4月份的弱反彈之后，5月份A股又回歸拉鋸狀態。主要原因是基本面低迷、外圍疲弱，且政策面還不給力。

4月份出口增速、新增信貸規模與增速、M2增速、工業增加值、社會消費零售總額、規模以上工業企業利潤增速等經濟驅動性指標均低于預期，經濟先行指標PMI、新訂單指數也顯著低于歷史同期均值；1-4月份外商直接投資同比大降13.94%，且是連續6個月負增長，綜合表明我國經濟仍處于疲弱期。

目前經濟到底處于弱周期中的哪個階段？或許可以從企業經營狀況中得到具體答案。4月份原材料庫存指數已經回落到歷史均值附近，但因社會需求低迷，產成品庫存指數仍明顯高于歷史均值，這意味著原材料去庫存已接近尾聲，但后期仍有一個產成品去庫存的過程。4月份工業增加值增速自2009年5月份以來首次跌破10%，量化對應的GDP增速只有7%左右，因此，從月度周期來看，4月份經濟仍處于尋底階段。但由于月度GDP數據不披露，從季度周期來看，一季度探底、二季度筑底、三季度有望弱復蘇的經濟局勢仍然清晰。

近期，央行年內第二次調降存準率，但市場反應冷淡。主要原因在于，央行本次降準的目的并非為了刺激經濟，而在于對沖5-6月份公開市場到期資金的顯著減少，結合降準之后繼續實行正回購的行為，說明其根本目的仍是為了平衡流動性。因此，還不能作為政策面系統性放松的信號，政策面視形勢“微調”的基調還不會改變。

在宏觀政策作為力度不大的情形下，我們只能期待經濟與企業景氣度出現內生性好轉。二季度經濟繼續疲弱、通脹水平繼續下行的趨勢大局已定。我們預期，在社會主動性需求低迷的態勢下，5、6月份CPI繼續下行的趨勢已可確定，即實際利率將能持續回正，從而使得宏調政策從數量型調控轉向價格型調控有了基礎條件。此外，大宗商品價格的持續回落將使得企業經營成本繼續下降；另一方面，企業去庫存結束后又有開工新產能的需要。因此，預計在三季度有望出現利率與企業景氣度的雙拐點，屆時宏觀經濟與企業景氣度有望步入一個自發性的弱復蘇周期，股市環境因此可望出現實質性好轉。

從外部環境來看，今年是個全球大選年，以希臘為代表的歐元區大選把歐債危機最根本的癥結再次擺上臺面，也使得歐債危機再次風雨飄搖。債務危機國無論哪個政黨競選組閣都會面臨這樣一個窘境：為了減緩危機必須減少財政支出，但這會“得罪”選民；要獲得更多選票，得起碼維持已有的社會福利支出，但這又會“得罪”IMF等救助機構，進而難以獲得新的救助貸款，危機會進一步加劇。因此，歐債危機已經成為一個全球經濟與金融活動的持久性事件，歐債危機包袱下的歐洲經濟從疲軟走向衰退的大趨勢已經難以逆轉。單就歐洲經濟來看，自2008年危機、2009年刺激性復蘇之后，步入二次衰退的趨勢已經比較明顯。后期的關鍵看點是，歐洲經濟二次衰退是否會波及美國與新興經濟體。

歐洲經濟的創造性、競爭力、影響力因為增長預期的喪失已經居于次要地位，未來具有主要影響力的是美國與新興經濟體，新興經濟體中又主要看中國。今年全球經濟形勢美國最優，但4月份美國新增就業人數、芝加哥PMI、密歇根大學消費者信心指數等都顯示美國經濟復蘇勢頭也在減緩，由于中、美經濟已經較大程度上形成了相互依賴的“伙伴關系”，因此在全球經濟皆疲軟的大環境中，“一只腳在外”的中國經濟下半年即使出現自發性復蘇也只是弱復蘇性質。屆時，A股行情的規模性與縱深度將更多取決于流動性。

我們之前分析預期，目前A股正處于底部整固期，以及對未來行情的梳理期。雖然基本面缺乏亮點，但我們始終堅信，在經濟景氣度低迷的背景下，一季度主營利潤還能取得同比、環比雙增長的公司未來跑贏市場是個大概率事件。再隔一個月就將進入行情的半年報預熱期，因此，以行業屬性、主營盈利的相對增速與絕對增速、絕對估值與相對估值等復合條件，以“臥薪嘗膽”的策略把重心轉向半年報主題已是當前的最優選擇。