6月CPI漲幅達6.4%，創三年新高，央行則在該數據公布前宣布年內第三次加息。與此同時，6月PMI數據已連續3個月回落，逼近50%的榮枯分水嶺。宏觀經濟運行和調控正運行至“微妙”時點，下半年貨幣政策和財政政策如何在穩物價和保增長中尋找平衡？

中國社科院金融重點實驗室主任劉煜輝認為，如果沒有進一步收緊貨幣的預期，CPI難有實質性的回落。下半年貨幣政策需微調，應從提高存款準備金率的量化緊縮轉到提高利率的價格調控軌道上來，年內還將有1-2次加息。財政部財政科學研究所所長賈康認為，今后3-5年中國經濟處于相對高漲期，物價上升壓力將持續存在。財政政策應保持擴張性，發揮“點調控”功能，抑制物價上漲。

通脹壓力料延續

中國證券報：6月CPI漲幅創三年內新高，下半年我國通脹形勢能否迎來拐點？

劉煜輝：6月CPI漲幅達6.4%，首先是去年基數較高，當月的翹尾為全年高點3.7%；其次是6月豬肉價格上攻以及早稻減產帶來的糧食價格上漲，新漲價因素對CPI的影響不會低于2.5%。從數據上來說，7月CPI可能見頂，8月可能會出現較大回落。如果外部條件不改變，預計到今年年末，CPI將回到4%。

不過，需要注意的是，這僅僅是數據上的波動，現在還難以判斷真正的物價拐點。本輪通脹起因是貨幣長期超量供應持續積累，因此一時的貨幣政策不可能將其調整到位。

研究表明，自2003年以來，我國進入經濟史上貨幣最寬松的時期，每年央行貨幣凈投放的規模都很大，資金價格則在比較低的水平上。據測算，自2003年3月至今，平均真實利率水平為-0.3%。貨幣環境寬松導致資產價格越來越高。目前，我國宏觀環境處于土地和房地產價格高企并向CPI構成八類要素擴散的過程。貨幣寬松時期很長，意味著治理通脹的時間也會很長。

賈康：在多因素綜合作用下，物價上漲壓力仍較大，趨勢還待明朗。未來物價可能會出現回落，但還可能再次回頭向上，形成較大的壓力。最大的可能性是，今后3-5年是中國經濟的相對高漲期，在此期間，物價上升壓力將持續存在。

貨幣政策需微調

中國證券報：7月初央行年內第三次加息，未來是否還有加息空間？

劉煜輝：我國貨幣環境正從之前的過于寬松向正�；貧w，若年末CPI增速能回到4%，要實現正利率的話，下半年還有一到兩次加息。

貨幣政策向穩健回歸，這考驗調控的藝術，要掌握調控的節奏和力度。若在很短時間內收回貨幣的話，會對經濟造成剛性沖擊；回收力度不夠則會造成經濟增長成本長期高企，企業產出減少。

在當下時點，貨幣政策需要微調，要從去年的總量調控轉向結構調控。去年10月開始，我國實際上進入了以提高存款準備金率為主導的量化緊縮時期，收縮了銀行體系的信貸擴張能力。但其副作用越來越大，私人部門受到擠壓，過多承擔了緊縮后果，私人部門即最有效率的實體經濟部門日漸虛弱，將導致未來供給減少，進一步增加未來的通脹壓力。

控制通脹的核心是供給面改善和實體經濟效率提高，但量化緊縮政策治標不治本，只能是壓制短期需求，把價格上升的壓力延后。因此貨幣政策要逐步退出量化緊縮的軌道，回到以調整利息率為主的價格調控上去。但受制于地方政府債務壓力，央行利率調控空間可能受限。

中國證券報：下半年貨幣政策會否轉向？

劉煜輝：下半年貨幣政策不會出現“鐘擺效應”，即從控通脹到保增長可能性不大。若再次放松貨幣，對經濟并無益處，通脹高企將抬高企業生產成本，企業產出也會進一步減速，那到四季度關于經濟滯脹的擔憂情緒也會更濃。但政策會進行結構性調整，對過緊的地方進行微調，除了加息外，下半年存款準備金率的調整頻率將會減少。

為彌補量化緊縮的貨幣政策對經濟產生的負面沖擊，下一步可能出現的調整是對當前政策進行定向、技術性的調整。如支持保障房融資，增加中小企業信貸額度等。不過，這些措施也只是緩解目前的調控不足，無法從根本上解決問題。

賈康：今年的財政政策框架非常明確，那就是在貨幣政策穩健的情況下，財政政策繼續積極，體現出一定的擴張特征。

在緩解我國物價上漲壓力方面，貨幣政策是總量調控，而財政政策應有針對指向，在結構上優化。我國現階段物價上漲的第一大項因素是食品價格，物價指數上漲有75%-80%是食品價格造成的，另有10%-17%是房價因素。因此，在貨幣政策適當收緊的同時，財政政策必須盡快有針對性地發揮“點調控”功能，提高有效供給水平。

比如，進一步運用財政資金，給種糧、生產農副產品的農民以補貼，激勵糧食和農副產品的供給上升，即增加有效供給，促使供需趨向平衡來平抑物價。另外，調控需動用物資儲備以平抑物價，配之以財政的政策性補貼。又比如，住房問題，增加公租房供給已成為重要調控方向，但加快公租房、保障房的建設顯然需要財政支持。

滯脹隱憂待化解

中國證券報：通脹壓力長期存在，如何從根本上解決經濟“滯脹”隱憂？

劉煜輝：我國應尋求更現實的經濟調控結果，實現經濟“雙降”，即總需求和價格一起下行。目前，企業面臨的最大困境是成本高企，而緩解成本壓力的現實途徑惟有政府投資顯著減速。當政府投資開始顯著減慢時，全球大宗商品價格將下跌30%-50%。因此貨幣政策要調整，要盡快實現一個正常的利率水平。通過上抬中長期利率，引發資產價格下行，這對地方政府投資和財政需求的約束是最直接的。

隨著成本下降，私人部門產出改善，反過來又能減小政府投資減速的沖擊。此外，隨著流動性退潮，成本下降，制造業部門競爭力變強，經濟承壓后很快就能恢復均衡，對企業家精神激發有利，對就業也有利。

賈康：財政政策在保持積極的前提下，應審時度勢，掌握擴張力度，明后年可能是積極財政政策逐步淡出的過程。

通脹壓力長期存在，因此要注重把短期和中長期的調控銜接好。短期方面即財政政策發揮“點調控”功能，中長期來說，稅收政策則是主要手段，具體來說有三個方面。第一，結構性減稅。首先考慮增值稅擴圍，以增值稅替換營業稅，使建筑、安裝、交通運輸、第三產業的市場主體減少實際稅負，更積極地發展和專業化細化、升級換代，從而助益于提振消費，擴大內需。中小企業方面，今后應堅定貫徹稅收優惠。新興產業方面，要給予結構性減稅的刺激和支持。第二，有增有減的稅制優化調整。近期的案例就是個人所得稅的改革方案的出臺。第三，結構性增稅。如資源稅改革和房產稅改革。

來源：中國證券報