光大銀行資金部首席宏觀分析師

盛宏清

全球市場依稀出現兩大博弈集團：以美國為首的發達集團和以金磚國家為主的新興經濟體。前者玩得精疲力竭，大搞“濫發貨幣勾當”（俄羅斯總理普京語）；后者試圖組建“去美元化”同盟。濫發貨幣、區域經濟過熱和“去美元化”都會使美元走弱，加劇國際商品價格上漲，推升全球通脹。

在2009年-2010年期間，新興市場經濟體開始逐步收緊貨幣之時，以美國為首的發達國家依舊大搞寬松貨幣政策，典型對比例證是，美國、歐洲的公共債務/GDP超過100%，日本公共債務/GDP超過200%，而新興經濟體公共債務/GDP基本上控制在50%-60%的水平。在事實上的美元本位體制下，以美國為首的寬松貨幣通過資本、貿易渠道既促進了新興經濟體的領先復蘇，同時又推升新興經濟體的通脹和資產泡沫。隨后，時空逐漸轉換，2010年-2011年新興經濟體的快速增長拉動全球大宗商品價格急劇上升，發達國家也在承受輸入型通脹，全球更為沸騰。而“去美元化”引致的美元弱勢無異于對國際大宗產品價格火上澆油。

需要特別指出的是，目前美國仍在放任貨幣寬松，試圖利用通脹拉動國內生產預期從而推動經濟增長，其實這種做法最終會“搬起石頭砸自己的腳”。因為當國際大宗商品價格上漲后對發達國家將產生供給型通脹，損傷國內的消費，而美國歐洲經濟增長恰恰以消費拉動。根據我們對大宗商品影響區域經濟的分析，石油等大宗商品價格每上升10%-15%，美國GDP增長在2個-3個季度后將減少0.3%-0.5%，歐元區將減少0.1%-0.3%。由此，FED試圖利用寬松貨幣制造通脹從而制造經濟增長動力的做法難以起到好的成效。美國和歐洲當務之急是利用制造業和投資形成新的生產能力，而這最重要的是需要低廉的原材料和資本流入，而非持續保持超低利率。

如何結束全球通脹加劇游戲，我們認為，新興經濟體應該繼續加息，以美國為首的發達國家應該加息或繼續加息，特別是美國不能含糊其辭。

首先，美國加息能夠從國際資本渠道扭轉國際資金大規模流入新興市場的態勢。一方面，減弱國際資本過分流入新興經濟體有利于從貨幣層面遏制新興經濟體高漲的通脹。另一方面，美國如果表露出加息態勢，美元頹勢將得以緩解，這將提高美元的吸引力。在當前，國際匯率市場以利差為王，套息交易強勢回歸，美元與非美貨幣利差擴大不利于吸引國際資金回流。通過最近半年的觀察，國際資金凈流入美國已經從上年第四季度的月均800億美元下降至目前的月均300億美元。而要恢復至正常經濟增長，美國需要月均約1000億美元的資金流入。根據歷史經驗，美國吸引資本流入最重要手段是強勢美元和利率，如里根政府和克林頓政府時期。當前，美國也需要擺脫超低利率來扭轉美元弱勢，吸引更多的國際資本流入國內，而不是放任貨幣和國際價格，這無異于本末倒置。

其次，美國加息既能夠進一步打開新興經濟體的加息空間，又能夠削減有所擴大的負利率。為應對國際熱錢大規模流入，新興經濟體紛紛加強資本管制，同時忍受通脹煎熬而放緩加息節奏。當前新興經濟體的高漲通脹主要是危機時代的高漲投資造成的總需求過熱，從實體經濟層面看，新興經濟體的利率水平遠未達到治理通脹的要求。比如，今年3月份印度加息后，其基準利率水平是5.75%，但其通脹高達9%；韓國的負利率約為-1.5%；中國的負利率約為-2%；泰國的負利率約為-1%。而且，發達國家的通脹已跨越央行的目標線（2%），負利率狀況也不樂觀，澳大利亞和加拿大的負利率約為-1.5%；英國的負利率約為-3%；歐元區的負利率約為-1.3%；美國的負利率約為-2%。負利率對美國和新興經濟體的作用機制有天壤之別，對美國而言，負利率削減消費，延遲經濟增長；對新興經濟體而言，負利率加劇投資，加劇通脹。現在是全球開始同步加息，擺脫各自困境的良機。

最后，美國加息能夠打壓大宗商品價格高漲預期。如果美國不加息，國際市場機構會認為新興經濟體不能完全控制貨幣的流動性，新興經濟體將持續保持過熱狀態，全球大宗商品過熱需求不能從根本上冷卻。從國際商品市場輸入通脹的不僅僅是新興經濟體，而且有美國為首的發達集團。美國不應該忘記，80年代的里根政府時期，高漲的國際商品價格（如石油）侵蝕“發達三角”后，美國最終被迫使用“高利率、高美元”去應對。

當前，全球經濟復蘇正在步入正軌，比“大蕭條”時期還要廉價的利率政策應該退出。鑒于美元事實上部分承擔全球央行的職能，美國應該及時結束超低利率，新興經濟體應該繼續適當加息，以結束全球通脹加劇游戲，保持全球資本合理流動，從而加強增長的穩定性。

來源：中國證券報