對于風險防范而言，有時不確定性比真正的危機更可怕。2011年全球最大的不確定性在美國，而美國最大的不確定性在于債務問題。

美國這些年繁榮是“史無前例的借貸來的繁榮”。美元作為儲備貨幣可以為債務進行外部融資，使債務經濟能夠得到國際循環。進入21世紀以來，海外持有的美國債券規模和所占比重逐年增加，債券發行量占世界的32%，2003-2009年期間，美國外債率分別為62.3%、70.4%、75.0%、83.6%、95.4%、95.2%和95.9%，2009年與2003年相比提高了33.6個百分點，美國外債余額已到達13.6萬億美元，占全球外債余額的23.9%。

但實際上，美國的真實債務要遠遠超過這個數字。按照美國政府前總審計長、美國彼特·皮特森基金會總裁兼CEO大衛·沃爾克的估計，如果把美國政府對國民的社保欠賬等所有隱性債務統統加在一起，那么2007年美國的實際債務總額就已經高達53萬億美元。而金融危機更將美國推向了不可逆轉的債務增長通道。美國財政部去年12月21日公布的數據令人咋舌，由于政府債務以及社會福利開支增加，2010財政年度美國政府債務規模超過資產規模達到13.5萬億美元，高于2009財年的11.5萬億美元和2008財年的10.2萬億美元。

美國債務問題也遠比歐洲嚴重得多，但美國一方面可以利用貨幣貶值稀釋債務，而另一方面又可通過債務貨幣化，制造通脹而轉嫁債務成本，使國家債務國際化。作為貨幣發行國，其可以通過增發貨幣以履行對外償付義務或稀釋對外債務負擔，即通過儲備貨幣貶值變相違約其外債償付義務。僅2002～2006年間，美國對外債務消失額累計達3.58萬億美元。

如果把降低債務的“名義增長效應”分為“實際增長效應”和“通脹效應”兩部分，歷史經驗數據顯示，1946－2003年間，實際GDP增長平均每年令公債－GDP比率降低1.3個百分點，而通脹的作用為1.6個百分點，大于前者。換言之，在整個“名義增長效應”中，通脹的貢獻度為56%。可見，利用美元霸權下的貨幣政策和匯率政策是美國一貫常用的賴賬方式。

而今，美國再次重啟量化寬松，試圖通過債務貨幣化大幅削減債務，將美國國債的收益率保持在低水平，進而刺激經濟增長。但這很可能事與愿違，借貸成本上升將吞噬所有刺激政策的努力。目前，QE2以及美國剛剛通過的延長減稅期限的計劃對美債形成打壓，美國債券市場持續疲軟，國債收益率大幅上升，甚至遭到自雷曼倒閉以來最大規模的拋售。

近日，10年期和30年期國債收益率利差已經收窄到105個基點，遠低于11月初時的最高水平160個基點，長期利率正在抬頭。根據筆者的計算，如果美國實際經濟增速連續5年平均遞增1%，將可以幫助推動美國政府財政收入共計增長4500億美元，但如果同期利率每年上漲1%，美國政府應付利息將共計增長7000億美元。而一旦形成高通脹預期，將會導致長期國債實際利率飆升，大幅增加債務負擔。

美國債務償還能力正被削弱。衡量一國的債務償還能力，除了債務負擔外，還有經濟增長率和債務-收入比。由于美國房地產市場價值嚴重縮水、企業投資匱乏、家庭收入銳減以及失業率久居不下，美國經濟增長乏力，未來幾年很難有較高的增長。而奧巴馬的大幅減稅也極大影響了政府創收能力。

現在來看，好像唯有能夠印制世界上最主要儲備貨幣的“過度特權”，才能給美國以喘息的機會，但是這種特權正在受到其他國家越來越多的攻擊，美元無序貶值對全球經濟的嚴重傷害已經動搖了美元的信用基礎，質疑美元和美債泡沫的聲音不絕于耳。由于公眾持有的美國國債很大一部分將在最近5年內到期，美國政府不得不再通過市場融資來償付。如此的借債還債，將是對美元信用基礎的動搖和對美元霸權的重大挑戰。

而雪上加霜的是，近期華爾街分析師“百余城市恐將破產”的預測猶如重磅炸彈，讓全球關注正在浮出水面的美國地方債務危機。近年來，美國地方政府稅收收入縮水，各地方政府走上了瘋狂發債的道路。金融危機后，不斷上升的房屋止贖率、資產縮水、就業不振和債務去杠桿化使財政狀況捉襟見肘，再加上脆弱的商業地產市場也大大拖累地方財政。今年第一季度美國銀行業持有的商業地產抵押貸款違約率已達1992年以來的最高水平，這讓依靠房產稅的州政府債臺高筑，入不敷出，財政頻頻告急。

目前美國50個州中的47個州政府和許多市政府都面臨不同程度的財政危機，債臺高筑的紐約州、伊利諾斯州、新澤西州和加利福尼亞州尤為嚴重。自2009年7月以來，已有207個市政債券發行機構違約，欠債總額達60億美元。如果地方政府債券市場出現危機，就有可能引發美國國債市場螺旋式不良后果。因此，從財政負擔、融資成本不斷上升趨勢以及地方債務虧空看，美國引爆債務危機恐怕只是時間問題。(作者為國家信息中心預測部副研究員)

來源：中國證券報