外有歐美主權(quán)債務(wù)危機陰霾，內(nèi)有地方債務(wù)問題。全球經(jīng)濟正步入溫和的“二次探底”，對中國經(jīng)濟會產(chǎn)生什么影響？中國經(jīng)濟在宏觀緊縮政策引導(dǎo)下，也開始呈現(xiàn)明顯的回落趨勢，是否存在經(jīng)濟硬著陸的風(fēng)險？就此，記者專訪了國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長巴曙松研究員。他表示，在全球經(jīng)濟開始步入溫和的“二次探底”的過程中，中國經(jīng)濟要走出兩難格局，重點是推進結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。

全球經(jīng)濟底部持續(xù)時間將延長

上海證券報：近一段時間美股下挫牽動了全球股市神經(jīng)，這次歐美債務(wù)危機是否將帶來全球經(jīng)濟在2008年大危機后的二次探底？

巴曙松：即使僅僅從金融市場的反應(yīng)來看，這次危機也可以說是一場新的危機，如果說2008年底的危機是次貸危機，那么當(dāng)前的危機可以說是歐美主權(quán)債務(wù)危機。從全世界金融市場的估值來看，PB、PE已經(jīng)接近2008年底次貸危機爆發(fā)時期的水平。從總體的趨勢看，隨著歐美債務(wù)危機的不斷惡化，全球經(jīng)濟可能正在進入一個溫和的“二次探底”階段。

次貸危機是典型的恐慌性危機；當(dāng)前的歐美主權(quán)債務(wù)危機則可以說是風(fēng)險性的危機，以美債降級為標志，主要表現(xiàn)在政府財政狀況的惡化，而調(diào)整則需要較長的時間。

從美國的應(yīng)對措施看，在次貸危機導(dǎo)致的恐慌性危機時期，加大流動性的投放、推進量化寬松無疑有助于維持金融體系的穩(wěn)定，同時也給新興市場帶來顯著的外部沖擊。在當(dāng)前的債務(wù)危機時期，美國的通脹壓力開始上升，兩次量化寬松對就業(yè)的刺激作用并不明顯，美國無論是貨幣政策還是財政政策在刺激經(jīng)濟方面應(yīng)當(dāng)說已經(jīng)用到了邊界和極限狀態(tài)，因此，當(dāng)前美國宏觀政策的回旋余地較次貸危機時期大大降低。

上海證券報：這次探底對中國經(jīng)濟有什么影響？如何應(yīng)對？

巴曙松：全球化的迅速推進，已經(jīng)使得全球經(jīng)濟互動的密切程度超過我們此前的想象，因此，歐美日等主要發(fā)達經(jīng)濟體同時陷入弱增長和金融市場動蕩，不可避免地會對中國的經(jīng)濟金融運行產(chǎn)生影響，需要及早作出評估和預(yù)案。

從具體的政策應(yīng)對看，外部經(jīng)濟的回落為中國加快經(jīng)濟轉(zhuǎn)型提供了強大的外部倒逼的動力，利用歐美經(jīng)濟依然處于調(diào)整時期的時間窗口，加快經(jīng)濟轉(zhuǎn)型應(yīng)當(dāng)成為下一階段經(jīng)濟增長的主線。

首先，與2008年底次貸危機爆發(fā)時相比，中國經(jīng)濟增長對外部市場的依賴程度有了明顯的降低，2007年和2008年，凈出口對中國經(jīng)濟的帶動作用十分顯著，因而外部金融危機的爆發(fā)直接沖擊了出口部門，進而對中國經(jīng)濟的增長產(chǎn)生顯著的沖擊。當(dāng)前，中國經(jīng)濟對凈出口的依賴程度明顯降低，凈出口對經(jīng)濟增長的貢獻在今年上半年還是負值，因而即使外部經(jīng)濟環(huán)境繼續(xù)惡化，對中國經(jīng)濟的沖擊程度也會小于2008年。

其次，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型進程的啟動也為應(yīng)對外部經(jīng)濟環(huán)境的可能惡化，以及正在出現(xiàn)的溫和的二次探底提供了支持力量。當(dāng)前，與外需部門面臨勞動力成本上升、貨幣升值以及外部市場動蕩等多重沖擊相比，旅游等內(nèi)需部門增長強勁，消費增長穩(wěn)定。從區(qū)域增長結(jié)構(gòu)看，隨著大量勞動密集型企業(yè)從東部沿海向中西部的轉(zhuǎn)移，中西部的投資增長開始快于沿海發(fā)達地區(qū)，這不僅使中國的區(qū)域經(jīng)濟結(jié)構(gòu)更為均衡，同時也有利于支持經(jīng)濟增長的軟著陸。

第三，與2008年底相比，當(dāng)前房地產(chǎn)市場即使在嚴峻的緊縮政策調(diào)控下，依然保持了較為強勁的市場表現(xiàn)，這既是保障房建設(shè)的對沖力量所致，也有市場運行的慣性，這就為當(dāng)前的經(jīng)濟緊縮政策贏得了回旋余地，因為2008年底房地產(chǎn)市場的各項指標短期內(nèi)迅速惡化，相應(yīng)帶動投資等相關(guān)數(shù)據(jù)顯著惡化，與外部需求回落等疊加，對經(jīng)濟增長帶來了明顯的沖擊。

同時，總體上看中國依然保持著相當(dāng)高的儲蓄率，財政狀況良好，這都為應(yīng)對可能出現(xiàn)的外部經(jīng)濟環(huán)境的惡化提供了支持力量。不過，由于外部二次探底的持續(xù)時間應(yīng)當(dāng)會比2008年底的次貸危機持續(xù)時間較長，因此，未來一段時期內(nèi)全球經(jīng)濟將繼續(xù)呈現(xiàn)弱增長，一方面會對中國出口形成壓力，同時也促使中國經(jīng)濟加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。

地方債務(wù)短期面臨流動性風(fēng)險

上海證券報：目前，國內(nèi)地方債務(wù)風(fēng)險也是各方關(guān)注的焦點。地方政府很多債務(wù)將集中在今明兩年到期，拿什么還債？是否短期有流動性不足的風(fēng)險？

巴曙松：確實，整體來看，我國地方債務(wù)風(fēng)險還是處于一個可控狀態(tài)，較世界上公認的債務(wù)警戒線還有一定距離。但是其局部的、階段性的風(fēng)險依然不容小覷，這主要體現(xiàn)在短期流動性風(fēng)險較大、局部風(fēng)險增大、以及短期內(nèi)的局部風(fēng)險較為集中。

目前，地方債務(wù)短期面臨流動性風(fēng)險，且局部短期風(fēng)險較為集中。據(jù)審計署統(tǒng)計，有24.5%和17.2%的地方債務(wù)集中在今明兩年到期，未來三年需要償還的比例超過53%。償債期限相對集中，增大了部分地方政府的償債壓力，提前暴露了風(fēng)險。由于一些債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)與項目的投資回收周期不匹配，隨著償還高峰期的到來，部分地方政府的資金鏈將會面臨流動性風(fēng)險。

上海證券報：有什么辦法可以解燃眉之急？

巴曙松：從長遠看應(yīng)重點完善地方債務(wù)管理機制。同時，對于2009－2010年期間為了應(yīng)對金融危機、經(jīng)過中央批準的項目，應(yīng)當(dāng)采取務(wù)實的態(tài)度，在控制總體規(guī)模的前提下，支持這些項目的順利完成，避免出現(xiàn)“爛尾工程”。對于新開工的基礎(chǔ)設(shè)施項目，則可以嚴格按照新的市場規(guī)則進行約束。

在當(dāng)前環(huán)境下，拓展信貸之外的融資渠道、盤活現(xiàn)有資產(chǎn)是地方政府的應(yīng)急選擇。包括：減持上市公司股份、允許地方發(fā)債等等。

據(jù)不完全統(tǒng)計，地方政府或國資委掌控著654家上市公司股權(quán)，根據(jù)8月2日收盤價以及最新持股數(shù)量計算，地方政府和國資委持股市值有2.95萬億元，其中持有的流通市值1.93萬億元。這將成為地方政府償債的主要來源。

由于地方政府債務(wù)大多用于投資，這些資金在生成債務(wù)的同時，也同時增加了地方政府的資產(chǎn)，如果能夠很好盤活這些資產(chǎn)，將會使政府獲得一筆可觀的現(xiàn)金流，從而緩解償債壓力。盤活這些資產(chǎn)可以有兩種方式，一種就是直接出售。另一種方式，就是通過資產(chǎn)證券化。市政建設(shè)、城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、交通設(shè)施等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)作為主要的投資項目，有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，十分符合資產(chǎn)證券化條件。

同時，應(yīng)逐步拓展市場化的融資渠道，允許符合條件的地方政府適當(dāng)發(fā)行地方債券，讓有條件的地方政府自行發(fā)行市政債券。

事實上，目前，有關(guān)部門正在研究地方政府直接發(fā)行債券的可行性，并開始著手制定地方自主發(fā)債試點方案。從目前的情況來看，可能是賦予省一級的政府發(fā)行地方債券。如果這樣的話，將會極大地緩解地方政府的資金短缺困境。

預(yù)防中國經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險

上海證券報：2011年以來，中國經(jīng)濟正在向政策預(yù)期的方向運行，經(jīng)濟增長速度也按照預(yù)期的計劃逐步回落。那么，為什么市場上會出現(xiàn)對主動性調(diào)控硬著陸的擔(dān)憂？

巴曙松：其一是PMI指數(shù)連續(xù)回落。從歷史經(jīng)驗看，PMI作為先行指標，通常具有3個月左右的領(lǐng)先性。這既可以解釋6月份工業(yè)增加值的反彈與PMI的回落之間的背離，即前者是同步指標，反彈是因為電力約束和日本地震影響的暫時緩解，而后者則是企業(yè)家基于未來預(yù)期所做出的反應(yīng)。同時，PMI從3月到7月以來的連續(xù)回落意味著三個月之后，即6月份以后的經(jīng)濟景氣度將開始回落。

其二是從局部地區(qū)的調(diào)研情況看，部分中小企業(yè)的資金問題已由前期的經(jīng)營周轉(zhuǎn)問題逐步演變成“借新還舊”的信用風(fēng)險。5月份前后，中小企業(yè)面臨的問題除了勞動力成本上升、原材料價格上漲之外，主要是資金周轉(zhuǎn)困難。然而近期的調(diào)研發(fā)現(xiàn)部分中小企業(yè)已開始借新還舊，流動性風(fēng)險可能會演變成信用風(fēng)險，并可能會對民間信貸、擔(dān)保等影子銀行體系產(chǎn)生沖擊。

其三是固定資產(chǎn)投資的拐點逐步呈現(xiàn)。6月份制造業(yè)投資增速由5月份的51%大幅下降至19%，房地產(chǎn)投資則由5月份的39%下降至6月份的25%，而基礎(chǔ)設(shè)施投資則下降至9%。如果進一步考慮到生產(chǎn)企業(yè)對未來投資和產(chǎn)能擴張意愿及信心的下降、開發(fā)商資金的進一步趨緊、融資平臺監(jiān)管對地方基礎(chǔ)設(shè)施投資的影響，那么6月份制造業(yè)、房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資的同步大幅下降可能僅僅是一個開始。

其四，國際經(jīng)濟環(huán)境的動蕩，以及美歐日等主要經(jīng)濟體的走弱，都使得下一階段的出口面臨更為嚴峻的國際環(huán)境。

上海證券報：那么，政策上有什么防范措施？

巴曙松：按照目前的形勢，下一階段的政策應(yīng)在保持宏觀政策基調(diào)一致性的同時，增強宏觀政策的前瞻性，關(guān)注貨幣政策和一系列緊縮政策的滯后效果，關(guān)注緊縮政策在不同地區(qū)、行業(yè)和企業(yè)的緊縮力度的差異，避免潛在的硬著陸可能性變成現(xiàn)實。

第一，緊縮政策應(yīng)在控制通脹首要目標不變的同時，靈活調(diào)整力度與節(jié)奏，保持一定的前瞻性，防止緊縮政策的滯后性、累積性及市場效應(yīng)的疊加。具體的政策選項可以是優(yōu)先使用利率等價格工具，根據(jù)銀行體系流動性狀況等適當(dāng)減少準備金率等工具的使用頻度，使貨幣信貸保持平穩(wěn)增長，避免出現(xiàn)信貸投放的過大波動。

第二，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，為經(jīng)濟增長培育新的增長動力。在外部市場動蕩的環(huán)境下，要重點拓展內(nèi)需，完善社會保障體系等，將社會資金更多引入到實體經(jīng)濟中，放松一些門檻較高行業(yè)的準入管制，為經(jīng)濟增長培育新的增長點。同時，要鼓勵企業(yè)的整合并購，通過適當(dāng)減稅等措施，鼓勵企業(yè)的升級和競爭力的提高。

第三，在保持宏觀政策緊縮基調(diào)的同時，對特定的領(lǐng)域進行適當(dāng)?shù)?ldquo;定向?qū)捤?rdquo;，這包括保障房的建設(shè)、以及地方投融資平臺等項目的支持。保障房在一定程度上可以說是房地產(chǎn)調(diào)控的緩沖器，下半年保障房進入集中開工期，能夠部分對沖房地產(chǎn)投資的下滑，需要給予適當(dāng)?shù)闹С帧Ｍ瑫r，還要防止部分地方政府投融資平臺的流動性風(fēng)險在特定政策約束下演變成信用風(fēng)險�？傮w上，目前的融資平臺風(fēng)險主要集中在財政較弱的市縣，且多屬項目收益與還款期限不匹配造成的流動性風(fēng)險，為避免局部的流動性問題變成信用問題，在摸清具體情況并控制風(fēng)險的前提下，應(yīng)采取務(wù)實的措施引導(dǎo)這些項目完工，避免出現(xiàn)大量的爛尾工程。

來源：上海證券報