盡管后QE2時(shí)代的美國(guó)貨幣政策處于寬松仍在延續(xù)、注水已然結(jié)束的狀態(tài)，但從歷史經(jīng)驗(yàn)推斷，下半年美元很可能徹底告別量化寬松，而QE3則只是時(shí)時(shí)困擾市場(chǎng)的一個(gè)傳說(shuō)。

后QE2時(shí)代寬松延續(xù)注水結(jié)束

備受市場(chǎng)關(guān)注的6月22日美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議沒有再推市場(chǎng)擔(dān)憂或者期待的量化寬松3，由此美元進(jìn)入了后QE2時(shí)代。

后QE2時(shí)代的美國(guó)貨幣政策具有兩大特征：一是寬松的延續(xù)，一是注水的結(jié)束。量化寬松3沒有出臺(tái)并不意味著美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)入緊縮。事實(shí)上，0.25%的超低利率和美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)將持有債券所獲利息收入用于購(gòu)買債券的做法很難令人相信美國(guó)貨幣政策是偏緊的。然而，這也不意味著注水將會(huì)持續(xù)。目前市場(chǎng)上流行的兩個(gè)“隱性量化寬松3”版本看似合理，但是在數(shù)據(jù)的分析下都顯得似是而非。

一些分析認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)將持有債券所獲利息收入用于購(gòu)買債券實(shí)質(zhì)上就是一種隱性的量化寬松3，美聯(lián)儲(chǔ)的這種操作肯定是延續(xù)著貨幣政策的寬松。但是利息收入購(gòu)買的債券規(guī)模能否達(dá)到之前兩輪量化寬松的規(guī)模就值得商榷了。根據(jù)2011年6月23日的美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表，美聯(lián)儲(chǔ)持有的美國(guó)國(guó)債、聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債和抵押支持債券總計(jì)規(guī)模達(dá)到約2.6萬(wàn)億美元。即使按照5%的較高利率水平計(jì)算，美聯(lián)儲(chǔ)持有的債券年利息收入粗略估計(jì)為1300億美元。如果以上的利息收入全部轉(zhuǎn)化為中長(zhǎng)期債券的購(gòu)買，這意味著平均每月不到110億美元的量化寬松力度。這比起第一輪量化寬松平均每月500億美元和第二輪量化寬松平均每月750億美元的量化寬松力度，顯然有著質(zhì)的差異。

不僅如此，在美聯(lián)儲(chǔ)持有的2.6萬(wàn)億債券中，僅有1600億美元不到的債券的期限短于1年，這意味著即使美聯(lián)儲(chǔ)采取短期債券到期后全部將其置換為中長(zhǎng)期債券的策略(事實(shí)上將全部短期債券置換為中長(zhǎng)期債券的做法非常極端)，其量化寬松的力度與債券利息收入再投資的力度大體相當(dāng)。以上這兩個(gè)“隱性量化寬松”版本比之前兩輪“顯性”量化寬松的滾滾洪流，只算得是繼續(xù)寬松的平緩支流而已，很難賦予其“量化寬松3”這樣宏大的名稱。

然而，盡管后QE2時(shí)代的美國(guó)貨幣政策處于寬松仍在延續(xù)、注水已然結(jié)束的狀態(tài)，市場(chǎng)仍然渴望知道QE3在何時(shí)何種情形下又被美聯(lián)儲(chǔ)作為法寶祭出。

下半年向量化寬松說(shuō)“再見”

要展望QE2之后的美國(guó)貨幣政策，多空雙方與其站在各自信念的角度不斷爭(zhēng)執(zhí)下去，倒不如嘗試著從貨幣當(dāng)局的視角出發(fā)去想想美聯(lián)儲(chǔ)可能采取的政策選擇。

刺激經(jīng)濟(jì)和防止通縮曾是美聯(lián)儲(chǔ)大張旗鼓地推出兩輪量化寬松的主要理由，而目前美國(guó)失業(yè)和通脹的表現(xiàn)令美聯(lián)儲(chǔ)左右為難：一方面，自2010年12月連續(xù)4個(gè)月下降的美國(guó)失業(yè)率在最近兩個(gè)月又出現(xiàn)了小幅回升，失業(yè)率再度回到9%以上；另一方面，次貸危機(jī)以來(lái)相對(duì)平穩(wěn)的通脹在近期有了加速上升的苗頭，美國(guó)最新的CPI同比水平達(dá)到3.6%，遠(yuǎn)高于半年前的1.5%。

既然美國(guó)通脹水平已經(jīng)持續(xù)上揚(yáng)，防止通縮顯然已經(jīng)不能成為再推量化寬松的理由。那么美聯(lián)儲(chǔ)再推量化寬松的唯一理由就在于美國(guó)失業(yè)率的反復(fù)。最近兩個(gè)月失業(yè)率的回升是新一輪衰退的前兆還是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中一個(gè)插曲，這是需要美聯(lián)儲(chǔ)做出判斷的一個(gè)重大問(wèn)題。如果美聯(lián)儲(chǔ)不具有神奇的占卜能力，那么它很可能會(huì)依照最近兩次經(jīng)濟(jì)危機(jī)后復(fù)蘇的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行決策。

從1990年以來(lái)經(jīng)過(guò)季調(diào)的美國(guó)失業(yè)率月度數(shù)據(jù)中可以看到：在最近兩次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中，失業(yè)率從高點(diǎn)落下的初期常常伴隨著反復(fù)，往往在失業(yè)率從高點(diǎn)落下12個(gè)月后，失業(yè)率的趨勢(shì)才會(huì)逐漸明朗。

以此歷史經(jīng)驗(yàn)推斷，2010年12月美國(guó)失業(yè)率從高點(diǎn)回落算起，美聯(lián)儲(chǔ)可能要再繼續(xù)觀察6個(gè)月的失業(yè)率走勢(shì)，等到明年1月份左右才能斷定經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已經(jīng)完全啟動(dòng)還是需要進(jìn)一步的刺激。這意味著在2011年的下半年，盡管市場(chǎng)始終會(huì)有量化寬松3來(lái)了的傳言，但是美元很可能將與量化寬松說(shuō)再見。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)