在即將告別2010年，市場(chǎng)預(yù)期年內(nèi)不會(huì)再加息之際，央行又一次成功地“出其不意”，70天內(nèi)再一次提升基準(zhǔn)利率。這是之前持續(xù)6次提升存款準(zhǔn)備金之后，央行試圖將貨幣環(huán)境加速正常化的又一步棋。

無(wú)疑，通脹形勢(shì)的嚴(yán)峻，就連一貫對(duì)控制物價(jià)信心滿(mǎn)滿(mǎn)的發(fā)改委官員，都已對(duì)明年會(huì)出現(xiàn)全局性的物價(jià)上漲表示了擔(dān)憂(yōu)。央行再次加息，正突出反映了中央政府防止惡性通脹和超級(jí)泡沫形成的決心。在貨幣政策基調(diào)由“適度寬松”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健”的大背景之下，可以預(yù)期，2011年將是中國(guó)貨幣政策持續(xù)緊縮的一年。

不過(guò)，在貨幣收緊的大環(huán)境下，最值得引起警惕的，筆者以為是信貸的持續(xù)大擴(kuò)張，假如貨幣雖然趨緊，但信貸依然寬松，那持續(xù)收緊的貨幣政策將可能“好心辦壞事”，且起不到真正遏制流動(dòng)性泛濫的作用。以筆者之見(jiàn)，這種情況在明年出現(xiàn)的可能性在增加。

從歷史經(jīng)驗(yàn)看，“緊貨幣、寬信貸”的格局都會(huì)讓貨幣政策調(diào)控的效率大為減弱。雖然貨幣政策的基調(diào)已在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上奠定，但是明年的信貸增量，現(xiàn)在還看不到會(huì)明顯遜于這兩年大躍進(jìn)格局的跡象。無(wú)論是政府官員在公開(kāi)場(chǎng)合的表態(tài)，還是市場(chǎng)方面的普遍估計(jì)，都沒(méi)出現(xiàn)過(guò)低于6萬(wàn)億元的新增貸款預(yù)期。

雖然，較之去年和今年，6萬(wàn)億已降幅不小，但仍遠(yuǎn)高于金融危機(jī)之前的正常狀態(tài)。這樣的信貸規(guī)模恐將進(jìn)一步推高廣義貨幣（M2）水平。若按照7萬(wàn)億計(jì)算，到2011年底，我國(guó)的廣義貨幣規(guī)模就將達(dá)到80萬(wàn)億的水平。屆時(shí)，M2與GDP之比將在目前的基礎(chǔ)上擴(kuò)大到200%以上，如果那樣的話(huà)，由貨幣流動(dòng)性導(dǎo)致的資產(chǎn)泡沫、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格暴漲等或?qū)⑦M(jìn)一步拉高通脹。

學(xué)界現(xiàn)在有一種估計(jì)，如果2011年再放出6萬(wàn)億的天量信貸，那么這三年累積起來(lái)的貨幣增量，將讓CPI和房?jī)r(jià)在現(xiàn)有的基礎(chǔ)上再出現(xiàn)一輪急升。經(jīng)濟(jì)泡沫化或?qū)⒉豢赡孓D(zhuǎn)。而且，隨著中國(guó)資產(chǎn)泡沫呈現(xiàn)一片欣欣向榮景象，熱錢(qián)涌入中國(guó)的趨勢(shì)愈發(fā)加快加大。最近三個(gè)月，外匯占款數(shù)額又創(chuàng)出新高，人民幣升值壓力明顯加大，加上最近央行不得不提升基準(zhǔn)利率，熱錢(qián)的套利空間增大。這加大了中國(guó)基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行，貨幣增速遠(yuǎn)超過(guò)商品增速。

其實(shí)，2003年之后，央行的核心任務(wù)就是不斷對(duì)沖因大量外匯流入而形成的過(guò)多銀行間流動(dòng)性。但越對(duì)沖越兇猛。原因在于依然沒(méi)能從外匯體制源頭上堵住流動(dòng)性，所以只能在央票、準(zhǔn)備金等工具上做文章。接下來(lái)，外匯占款將會(huì)讓央行的貨幣調(diào)控難度越來(lái)越大。前不久，央行停止發(fā)行3月期央票，也從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明通過(guò)央票調(diào)控過(guò)多的基礎(chǔ)貨幣，銀行開(kāi)始不買(mǎi)賬。如此下去只會(huì)不斷陷入更為尷尬的境地。

而且，近期銀行間資金面供給十分緊張，上海銀行間同業(yè)拆借利率（SHIBOR）的各期限品種急升，再加上滬深股市的連續(xù)陰跌，都說(shuō)明雖然信貸屢屢天量，但是整體資金面卻怪異般趨緊。這固然與近期存款準(zhǔn)備金率不斷上調(diào)，達(dá)到歷史最高位密切相關(guān)，而更為重要的因素，則是銀行系統(tǒng)的巨量放貸，使得存貸比發(fā)生變化。如果信貸大躍進(jìn)依舊繼續(xù)下去，而貨幣政策收緊，那么銀行間的資金供給問(wèn)題將會(huì)更為嚴(yán)重。因此，縱使從最短期的資金供求關(guān)系來(lái)看，天量信貸都不具備繼續(xù)維持的基礎(chǔ)。

但是，由于在這兩年上馬了太多的投資項(xiàng)目，4萬(wàn)億投資已進(jìn)入中間階段，加上明年又是“十二五”規(guī)劃的開(kāi)局之年，地方政府的GDP沖動(dòng)勢(shì)必會(huì)讓信貸沖動(dòng)有增無(wú)減。因此，要想讓2011年的信貸慢下來(lái)，難度極大。

轉(zhuǎn)眼間，21世紀(jì)第一個(gè)十年就要過(guò)去了。現(xiàn)在回頭看，過(guò)去十年，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上罕見(jiàn)的貨幣擴(kuò)張期，雖然期間宏觀(guān)調(diào)控措施不斷，以致一些經(jīng)濟(jì)政策被打斷，但是信貸擴(kuò)張步伐卻從未停止過(guò)，執(zhí)行力度之堅(jiān)定前所未有。不能不說(shuō)，貨幣超發(fā)在應(yīng)對(duì)全球性經(jīng)濟(jì)危機(jī)的同時(shí)，也埋下了經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩、金融不穩(wěn)的隱患。

其實(shí)，對(duì)于遭遇國(guó)際金融危機(jī)巨大沖擊之后的中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，就好比感染了一場(chǎng)大病的中年男人，現(xiàn)在需要的是好好靜養(yǎng)，調(diào)理身心，活筋舒血。此時(shí)去讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)在此起彼伏的“地王”和“泡沫”中發(fā)動(dòng)猛攻，無(wú)異于大病之后狂撮一頓大牛排。

如今，通脹形勢(shì)的嚴(yán)峻和房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格遲遲不能回落，說(shuō)到底，這都是長(zhǎng)時(shí)間事實(shí)上的超寬松貨幣政策的結(jié)果。更讓人憂(yōu)心的是，近幾年來(lái)數(shù)目龐大的民間資金有相當(dāng)一部分離開(kāi)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更愿意以熱錢(qián)的形式存在于資產(chǎn)市場(chǎng)，賺快錢(qián)的沖動(dòng)十分強(qiáng)烈。如何盡最大努力避免經(jīng)濟(jì)泡沫化、產(chǎn)業(yè)空洞化，已成了中國(guó)經(jīng)濟(jì)在下一個(gè)十年中必須直面的特大難題。

以天量信貸為支撐的撒錢(qián)式經(jīng)濟(jì)刺激模式，到了該徹底反思的時(shí)候了。

（作者為中國(guó)人保資產(chǎn)研究所客座研究員）


來(lái)源：上海證券報(bào)