中美利差收斂

3月美聯儲議息會議開啟加息周期后，美債收益率一路上行，中美10年期國債利差大幅收窄。中美利差緣何收窄？對市場有何影響？“周期錯位是根本原因。”一位機構交易員告訴記者，“2022年我國需要直面經濟下行壓力，因此貨幣政策取向是穩中偏松的，而美國的核心目標是控通脹，所以貨幣政策需要收緊。尤其在境外地緣沖突發酵之后，美國面臨的通脹壓力進一步加大，在此背景下中美利差收窄是必然事件。”

“利差收窄反映了中美宏觀主線和貨幣政策的錯位，使得人民幣貶值和資本外流風險加大。”華泰證券研究所固收首席分析師張繼強指出，“中美國債出現比價效應，會影響外資配置行為。目前境外資本已經成為國內債券市場的重要需求力量，而中美利差與外資增持力度有一定相關性，即利差擴大促外資流入，利差收窄則外資流出。此外，在境外地緣沖突的影響下，部分歐洲資金基于避險需求，也傾向于賣出中債購買美債。”

中央結算公司和上海清算所最新公布的托管數據顯示，2022年2月境外機構共減持國內債券802億元，占上月末托管規模的2%，外資凈流出債市規模創歷史新高。

分析人士告訴記者，中美利差往往被業界視為利率的“安全邊際”之一，而利差收窄背后反映了貨幣政策外部制約的加大，更容易對投資者情緒產生擾動。

寬松仍可期待

當然，中國作為以內需為主的大國經濟體，貨幣政策的調節將“以我為主”仍是市場共識。

“外部因素或階段影響國內貨幣寬松的節奏和形式，但難以改變貨幣政策的方向。”在廣發證券發展研究中心首席固收分析師劉郁看來，“為緩和美聯儲收緊帶來的外部沖擊，后續央行可能對降息更為謹慎，或采用降準以及其他的結構型政策工具來支持寬信用。”

國泰君安證券首席固定收益分析師覃漢表示，后續受以下兩方面因素影響，市場有望迎來寬松的契機。

其一，是美債利率上行出現階段性緩和。美債利率過去一段時間跳漲速度較快，反映了很強的加息預期，但即使美債步入“熊市”也不意味著利率會一直上漲，總會出現“熊市反彈”。美債利率很有可能在4至5月份階段性見頂，階段性下行30BP至50BP，這就給了國內寬松窗口期。

其二，如果3月份PMI回到50以下，一季度整體經濟數據不強，央行也可能順勢寬松。至于階段的外資流入減少或流出，這實屬正常現象，主導國內債市走勢的關鍵因素還是經濟基本面。

歷史數據顯示，2018年9至12月、2019年2至4月，外資一度流出境內債市或流入量處于較低水平，但這并未影響貨幣政策的方向，也未扭轉長端利率的下行方向。

分析認為，中美利差收窄還不是國內債市的主導因素。短期國內融資需求不足，房地產仍處下行周期，應對“三重壓力”方為主線，最關鍵的是匯率還沒有出現大幅貶值風險，這意味著貨幣政策“以我為主”大原則不會改變。

債市存在交易機會

“進入二季度寬信用或仍是政策主線，因此債市博弈的空間偏窄，票息策略或相對占優。”劉郁認為，“根據2019年的寬信用經驗，利率的持續下行，出現在寬信用政策力度下降，疊加社融重新走弱的階段。只要寬信用的政策力度較強，長端利率都難以出現持續的下行行情，整體或延續震蕩。由此，博弈交易機會難度較大，票息策略或相對占優。”

不過，也有相對樂觀的機構判斷，債市短期面臨的基本面環境風險不大，貨幣政策仍處于窗口期，因此可小幅博弈交易機會。

即便中期內，受穩增長政策加碼、房地產需求端政策放松、美聯儲加息縮表周期開啟等因素影響，時間可能不是債市的朋友，但在經濟基本面趨弱的支撐下，債市大幅調整的概率依舊有限。

“對債市而言，需求不足和信用收縮的經濟基本面再次遭遇疫情擾動，一季度經濟數據面臨較大壓力，貨幣政策仍有進一步寬松的空間和必要。”中信證券債券研究首席分析師明明稱，“2.85%料為10年期國債利率的頂部，若考慮進一步降息、降準的可能，那么利率還有10BP至20BP的下行空間，市場無需過于悲觀。”