貨幣政策應增強靈活性

2012年年底的中央經濟工作會議為2013年的經濟工作設定了包括“全面深化經濟體制改革，堅定不移擴大開放”在內的六大任務。會議指出今年將繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，在宏觀貨幣政策上強調“要適當擴大社會融資規模，保持貸款的適度增加，切實降低實體經濟發展的融資成本”。中國人民銀行行長周小川指出，人民銀行將把穩增長放在更加重要的位置，實施穩健的貨幣政策，加大預調微調力度，引導貨幣信貸平穩適度增長，保持合理的社會融資規模，切實支持實體經濟發展。

貨幣政策作為一種總量調控政策，關鍵是要保持貨幣供給的穩定，保持社會經濟、金融的整體穩定，過于寬松容易引發通脹和資產泡沫，以致出現經濟動蕩；過于緊縮則會導致實體經濟失血。從2012年下半年的宏觀經濟情況來看，貨幣供給基本處于比較適中的狀態，在較好地抑制了通脹的同時保證了銀行信貸和社會融資總量的增長。因此，在2013年繼續保持穩健的貨幣政策是合乎邏輯的。

從國際情況來看依然錯綜復雜，美國的經濟形勢的確有好轉的跡象，但是歐債危機仍然前途未卜，世界經濟低速增長態勢仍將延續；美國從QE1一直到QE4,國外現在是QE無底線的狀態，我國今年潛在輸入性通脹和資產泡沫壓力較大。因此，對今年的經濟形勢還不能做出清晰的判斷，保證貨幣政策的連續性和穩定性非常重要。

實施穩健的貨幣政策要注意增強操作的靈活性，要適當擴大社會融資總規模，保持貸款適度增加，保持人民幣匯率基本穩定，切實降低實體經濟發展的融資成本。去年的中央經濟工作會議為今年的穩增長制定了“質量”和“效益”指標，提出要“以提高經濟增長質量和效益為中心，穩中求進”，要“有質量、有效益、可持續的發展”。因此今年的貨幣政策要在穩增長、調結構、控通脹、防風險之間尋求平衡，在繼續堅持穩健的貨幣政策基調的同時做好貨幣政策、產業政策等方面的政策協同，為由危機前的快速發展期到深度轉型期的調整做支撐。

調控應以數量型工具為主

貨幣政策側重總量調節，應繼續保持貨幣供給的平穩，為經濟增長、結構調整營造穩健適度的貨幣環境。如何進行降息降準或者是公開市場操作，貨幣政策調控力度的拿捏需要根據經濟運行的實際狀況相機決定，但是數量型工具比價格型工具發揮作用的空間更大，央行將會根據金融體系和全社會的資金流動性情況進行政策的靈活搭配和有效調節，在貨幣政策基調不變的前提下擴大社會融資規模。

大規模的逆回購集中到期將導致市場流動性趨緊。理論上看，央行對沖此影響可以選擇繼續開展逆回購操作和下調存準率兩大政策，逆回購和下調存準率具有相互替代性。但是以逆回購為代表的公開市場操作方式本身市場化程度更高，操作連續性和平穩性更好，能使貨幣市場規模變得更大，價格更具敏感性，有利于引導和保持貨幣市場利率更加均衡，為未來改革創造更好的環境。同時此方式調控流動性的成本相對低一點，政策放松的宣示效應相對小一些。因此綜合來看，央行更傾向于繼續以公開市場工具為主，以存準率調控為輔。

另一方面，由于我國政府投資效率低占用貨幣量大，多年大量的貿易順差迫使央行通過大量收購來控制匯率大幅升值，以及金融體系以銀行間接融資主導的特點都導致我國貨幣供應量增長過快。長期來看，過快的M2增速對我國房地產泡沫和通脹構成很大壓力，M2增長過快是導致中國宏觀經濟出現不穩定的一個重要因素，應盡量降低M2增速。我國現在多重融資方式都在發展，銀行信貸比例在不斷降低，未來需要讓M2增速適當放緩，這樣對宏觀經濟形成通脹、形成泡沫的壓力就會降低，才可能實現十八大報告提出的“要健全促進宏觀經濟穩定的現代經濟金融體系”的目標。

此外，房地產調控要以結構性、針對性或差異性的調控政策為主，不能形成房地產調控政策完全綁架貨幣政策的局面，要為貨幣政策調控釋放空間。對于短期資本沖擊的應對主要是不能讓其形成同向的一致性預期。因此，貨幣政策需要保持連續性和穩定性，以防止經濟本身出現明顯漏洞，從而給各類投機資本提供較大的可乘空間。

貨幣政策調控方式需改革

今年的貨幣政策要繼續保持目前穩健的基調也是要給深化改革、結構調整創造一個適度的、穩健的貨幣環境。影響國內貨幣政策乃至宏觀經濟的因素包括外生因素和內生因素兩個方面。其中外生因素是非可控的，所以改革就成為國內經濟包括貨幣政策的關鍵，考慮到內外的雙重不確定性，經濟增長目標定的低一點可以為我們深化改革調整結構騰挪出更大的空間。

利率是一種資金價格，應該由商業銀行和市場中各投融資主體自己決定。央行利用升降息的方式調控貨幣政策，這本身就有一定的問題。因此，改革貨幣政策調控方式成為第一個需要解決的問題。從這個角度出發，利率市場化包括匯率市場化，在2013年應進一步向前推進。利率非市場化情況下銀行的激烈競爭是非價格競爭，只有利率市場化以后，銀行才會真正重視產品定價能力和風險管理能力，才能向真正的現代商業銀行轉變，這也是貨幣政策調控機制完善的必要途徑。當然，利率市場化需要通過建立存款保險制度等方式防范系統性風險。

除銀行間接融資方式外，其他各類融資方式風起云涌，特別是信托、基金、私募和第三方理財機構，它們構成了整個財富管理市場。除銀行業需繼續深化改革之外，十二五規劃要求顯著提高直接融資比重，因此應該進一步鼓勵包括債市、銀行理財產品、信托等多種融資方式的發展。一定要強調發展直接融資、發展資本市場，這在一方面可以有效降低M2增速來保持宏觀經濟的穩定發展，另一方面可以使整個金融系統更有活力，更具競爭性，以滿足實體經濟的需要。

發展影子銀行，發展資本市場，一方面不應害怕風險，不能依靠不違約的方式吸引資金做大市場規模。單個風險并不可怕，只要整體資金運用產生的收益可以完全覆蓋成本就沒有問題，風險要能夠隨時釋放才不會積壓。另一方面要防止大面積違約，防止風險的大量累積而形成系統性風險。能夠合理評價風險才能使金融體系更有彈性和競爭力，這才是發展多種融資方式、壯大資本市場規模的關鍵。此外，監督約束和激勵機制的真正完善是資本市場健康發展的保障。

發展多種融資方式還需要監管機構的協調與配合，各類監管機構一定要對開發產品和財富管理的機構制定監管標準，以避免基于監管差異的政策套利、監管套利成為金融創新的主流。未來加強監管機構的設定與協調、合作保持金融業各個業態健康和諧地發展，提高支持實體經濟的效率，仍需要一個大步的跨越