希臘避免違約的努力本周已進入最后沖刺階段：持有價值2060億歐元希臘債券的私人部門債權人最遲要在本周四晚上之前決定是否參與希臘債務互換計劃（PSI）。這是希臘獲得第二輪1300億歐元救助的前提條件。

希臘財長維尼澤洛斯（Evangelos Venizelos）周一樂觀地表示，PSI的參與比例會超過90%。但他依然指出，如有必要，希臘已經準備好了啟動集體行動條款（CAC）。

CAC是一項危險的武器，一旦扣下“扳機”便意味著希臘將被視為違約，也意味著在這場PSI的風暴中，每個人命運都將因此而改變。

IIF：主要私人債權人已同意PSI

希臘私人部門債權人可以分為兩類：一類包括銀行、養(yǎng)老基金、保險公司和其他大型金融機構，他們通過國際金融協會（IIF）參與談判；另一類包括對沖基金、垃圾債券基金和其他希望得到償付的機構。前者或許可以被其政府輕易說服，但后者卻不那么容易低頭。

周一同意參與債務互換的這12名成員包括銀行、保險、資產管理公司和對沖基金，分別是德國安聯、阿爾法銀行、法國巴黎銀行、AXA、CNP保險、德國商業(yè)銀行、德意志銀行、歐洲銀行、格雷洛克資本管理公司(Greylock Capita lManagement)、ING銀行、意大利聯合圣保羅銀行，以及希臘國家銀行。

IIF周一發(fā)表聲明稱，希臘私人債權投資者委員會的12名成員承諾自愿參與希臘債務互換。彭博數據顯示，這12名成員所持希臘國債僅占總額20%，尚有80%私人債權人未表態(tài)，這意味著目前PSI的阻力依然很大。

根據希臘發(fā)布的PSI互換文件，PSI最理想的參與率是90%以上，但如果參與率在90%到75%之間，希臘將咨詢歐盟和IMF如何彌補缺口、是否啟動CAC條款。但如果這一比例低于75%，希臘就不得不啟動CAC條款來強制拒不參與者進行債券互換交易。若參與率低于66%，CAC條款也將無效，置換協議將徹底泡湯，希臘將“硬違約”。

據德國《明鏡》周刊（DerSpiegel）周一援引歐洲央行消息人士的話稱，歐洲央行預計私人部門債權人進行希臘債務互換的參與率將會過低，這將導致希臘不得不調用CAC。

為什么IIF這樣的大債權人愿意忍痛“割肉”？因為目前市場認為希臘違約的可能性很高，沒有哪個債權人會天真到認為可以拿回本金。一鳥在手好過二鳥在林，落袋為安。

維尼澤洛斯周一表示，債務互換已經是投資者可以獲得的最好的結果，期望獲得全額補償的想法是錯誤的。

當然，PSI不僅需要IIF投資者委員會的自愿參與，也需要那些對沖基金點頭。分析人士估計，希臘國債約四分之一歸屬對沖基金。但對沖基金目前為止尚未明確態(tài)度，預計其將在最后一刻做出決定。

希臘是否違約？ISDA說了算

由于希臘PSI成敗難定，使希臘國債的信用違約掉期（CDS）處于被觸發(fā)邊緣，也將低調的國際互換和衍生品協會（International Swap & Derivatives Association，下稱“ISDA”）日益推向這場博弈的舞臺中心。

ISDA于3月1日裁定希臘的債務互換不構成違約。這一結果讓幾乎所有媒體和投資者集體“憤怒”：“地球人都知道希臘違約了，ISDA怎么還能說不算違約？”

但ISDA強調，希臘的情況依然在發(fā)生變化，隨著更多的事實浮上水面，CDS的持有人可以向ISDA提出更多的問題，要求重新裁定希臘是否構成違約。

ISDA究竟是誰？這家機構管理著高達700萬億美元互換與衍生品市場，規(guī)模相當于全球經濟總量的10多倍。而ISDA管理的市場中有一部分正是CDS——投資者針對某個國家或企業(yè)違約購買的保險。

在這場希臘PSI計劃中，ISDA的職責就是裁定希臘的債務減記是否構成“信用事件”，即違約。如果構成違約，希臘國債CDS的持有人將獲得數十億美元的賠償。

對于該機構的決議委員為何會做出如此打擊CDS買家的裁定結果，目前并沒有很多解釋。而ISDA對此的回應有趣得荒謬：提供一個解釋會讓流程變慢。

CDS之死

ISDA幾乎宣判了CDS市場死刑——因為事實上的違約也可以被說成“不算違約”。

由于私人部門債權人被迫“自愿”將其持有的希臘債券換成面值減半的新債券，這種自愿協議不會觸發(fā)CDS條約，使得人們質疑主權債務CDS市場的未來。

“如果對國家違約的保護無效，那么就像是洪災保險里沒有了保險條款，這根本就是在對投保的公司說，造成大難的洪災破壞是降雨造成的。”太平洋(601099,股吧)投資管理公司（PIMCO）創(chuàng)始人、聯席首席投資官格羅斯表示，“所以，應該有某種解決方法對雙方都提供保護。”

格羅斯說，ISDA這樣的大型衍生品機構宣布減記希臘主權債務并非信用事件，這開了危險的先例。但諷刺的是，ISDA公布的委員會投票結果顯示，PIMCO恰恰是否認希臘發(fā)生信用事件的15家投票機構之一。

不過，一旦希臘啟動CAC條款，這將足以觸發(fā)CDS賠款。

根據CAC條款，只要大部分債券持有者同意債券互換，將強迫所有人參加。一旦CAC被使用，就會觸發(fā)CDS，因為這一條款“強迫所有的投資者”。這意味著將會由一場拍賣來決定最終支付給CDS購買方的金額。

需要提醒的是，即使觸發(fā)了“信用事件”，在CDS市場通常需要超過一周左右時間才能安排一場拍賣。當這場拍賣最終發(fā)生時，每個人手里將只有新的希臘債券，導致給予CDS購買方的賠償將遠少于其損失金額。

根據存托及結算公司（Depository Trust & Clearing Corporation）的估算，希臘違約導致觸發(fā)CDS的賠款金額最多不超過33.4億美元。