11月23日，歐盟委員會（European Commission）發布對發行歐元債券的可行性研究以及可選方案綠皮書。這是歐元債券這一概念自上個世紀90年代末期被提出以來，第一次由官方提出的研究報告。

　　這份名為《實施穩定債券可行性》的報告稱，歐元債券市場的規模可與美國國債相媲美，可以降低各國借貸的平均成本，穩定歐元區金融秩序，能讓成員國免受市場突然動蕩，和其帶來的流動性短缺危機。

　　逐漸逼近歐元區核心國家的歐債危機推動著這一概念的實施。此次綠皮書提出了三種歐元債券方案，其中之一是以布魯塞爾經濟智庫Bruegel高級研究員雅克布·馮·維茨薩克（Jakob von Weizs?cker）為基礎。

　　維茨薩克接受本報記者采訪時說：“危機襲擊意大利和西班牙等歐元區大國。歐洲金融穩定機制（EFSF）即便擴容也是杯水車薪；歐洲央行出手干預的合法性受到質疑。在這兩個方案都被排除后，對歐元債券的討論不可避免。”

　　報告提出的選擇方案是根據歐元債券覆蓋各成員國主權債券的比例，以及擔保類型的不同進行設計。

　　23日歐盟委員會主席巴羅佐在新聞發布會上稱，這是歐委會對這個重要討論首次進行正式的回應，“這個方案不會立即解決當下的問題，也不能替代各國需要進行的改革。但這是我們對民眾、對市場表現出，歐盟對于進一步深化經濟一體化非常嚴肅”。

　　報告中不論哪種歐元債券方案的發行，前提條件是歐元區在“經濟、金融和政治上更高的一體化”。因此在發布《實施穩定債券可行性》的同時，歐委會也公布了加強財政紀律，和歐盟對財政過度國家加強監督和修正的建議。

　　“如果沒有更強的經濟治理，單一貨幣的繼續存在將遭遇困難”，巴羅佐再一次強調。

　　三種選擇方案

　　維茨薩克表示，市場是否會對歐元債券買賬，最重要的是如何設計這種新的金融產品，其中的關鍵是覆蓋比例、激勵機制和擔保形式的確定。

　　根據對這幾個要素的不同設計，歐委會的報告提出三種選擇：

　　第一種方案是成員國停止目前單獨發債的行為，全部由穩定債券統一發行。在這種情形下，成立一個統一的發債機構，然后根據各國的需求分配資金。成員國進行聯合擔保，分擔風險。

　　這會是渡過危機最有效的方法，不論哪個國家的公共財政狀況如何，其融資需求都可以得到滿足。但是，這種方法的實施就需要對《里斯本條約》的修改，必將耗時耗力。

　　雅克布·維茨薩克認為這種方案恐怕是“最糟糕的”，因為各成員國聯合起來統一發債，將讓一國失去控制財政支出的動力；將會重蹈希臘、西班牙等國剛剛加入歐元區后享受低利率福利的覆轍，“中長期人們就會意識到這種低利率不可持續，將會帶來更大的災難”。

　　第二種方案是仍由成員國聯合擔保，但僅覆蓋一部分發債需求，其余仍

　　由各國單獨發售。這個方案的關鍵在于如何確定歐元統一債券覆蓋的比例。

　　維茨薩克正是這種所謂“藍紅債券”方案的設計人，他提出各國公共債務占GDP60%之內的部分由歐元區統一發售，即藍色債券；剩余由各國單獨發債，即紅色債券。

　　但這種方案的問題在于，無法讓債務過高的國家免受破產之虞。這是個長期可行，但短期仍然無助于解決債務危機。當前大部分歐元區國家的債務水平都超過60%的標準，超出部分仍需要單獨在市場融資。

　　第三種方案仍僅覆蓋各國一定比例的國債發售，但與第二種的不同之處在于，各國不再聯合擔保，而僅對自己所占據的發債比例進行擔保。這個方案所帶來的好處最少，但將是執行起來障礙最少的方案。

　　“穩定債券”如何穩定

　　由于涉及到復雜的決策程序和各國利益博弈，歐元債券最終真正運行還需要相當長的時間。但雅克布·維茨薩克認為，一個設計良好的歐元債券可以建立市場對歐元區的信心。

　　目前歐元區應對危機的主要思路是危機國家進行財政縮減措施和結構性改革，分別提高其公共財政狀況，和經濟的競爭力；同時由EFSF或者歐洲央行對該國實行應急救援。但隨著意大利、西班牙甚至法國承受越來越大的市場壓力，這個路徑已經失效。

　　最新的證明是，11月22日，由于對新政府政策的不確定性，西班牙在周日大選后首次進行的國債拍賣中，3個月和6個月的國債利率都達到14年的最高位；同時，意大利和法國的國債也紛紛爬升。不少決策人士認為這是市場的過度反應。

　　“而歐元債券會讓市場相信，歐洲有意愿和能力更近一步，做嚴肅的事情。”維茨薩克稱。

　　報告認為，穩定債券的運行可以“迅速減緩目前的主權債務危機”，因為聯合發債，國債利率過高的國家可以受益于其他國家相對較低的利率。

　　“穩定債券”可以確保所有參與國家能夠得到融資，避免突如其來的避險行為，以及投資者的“羊群效應”所帶來的融資突然中斷。有了穩定債券，可以讓危機國家暫時不用向市場尋求資金，因此可以平和市場動蕩，降低其突然提高的借貸成本。

　　報告還認為穩定債券的發行也會讓歐洲銀行系統受益。近來各國國債的價格和需求動蕩，讓銀行在銀行間市場融資時遇到障礙。“穩定債券可以為歐元區銀行提供更穩定的抵押品，減少單個國家評級下降對他們造成的沖擊。”

　　發行歐元債券的前提條件

　　除去對危機的暫時應對，報告中也認為歐元債券可以降低歐元區國家的平均借貸成本。統一的歐元債券市場將與美國國債市場規模相當，在5萬億到6萬億美元之間。

　　歐委會根據模型計算，如果歐洲國債市場能達到美國國債市場的規模，在1999年到2011年期間，AAA級國家的借貸成本可以降低9個基點，所有國家可以降低17個基點；在2011年的市場狀況下，這兩個數據皆為17個基點。

　　但歐委會也承認，對于單個的高評級國家，目前享受低利率的將會面臨借貸成本提高。

　　例如JP Morgan計算認為，歐元債券利率與德國國債的利差為0.5%到0.6%；法國銀行NATIXIS 則認為歐元債券利率將比目前的AAA級國債高出2%。

　　基于此，歐元債券的議案遭到德國、荷蘭、芬蘭等高評級國家的強烈反對。德國總理默克爾在最近一次政黨集會上再次明確反對發行歐元債券。

　　但隨著危機的擴散，德國對之前所持的底線也有了松動的可能。“為了維護歐元區，德國明白需要做出更多，但同時各國的改革也必須進行。德國或許在等待合適的時機。”雅克布·維茨薩克稱。

　　巴羅佐在新聞發布會上也表示，他認為德國的反對并不是對原則的反對，而是對時機的反對。

　　因此歐委會的報告中也花了相當篇幅討論發行歐元債券的前提條件，即進行更多的經濟治理改革，遵守更為嚴格的財政紀律，甚至讓渡一部分財政主權權力。“歐盟真正喪失主權，是對市場喪失了主權”，當天巴羅佐稱。

來源：21世紀經濟報道