2013年3月2日，武鋼股份（600005.SH）董事會審議通過了非公開發(fā)行股票的修訂版方案。

　　兩周之后，國資委也批準此方案。這一總價值150億元的增發(fā)方案，很有可能成為本年度中國鋼鐵行業(yè)最大的一筆交易。

　　按照武鋼集團的設想，此次注入上市公司的資產(chǎn)主要集中在國內(nèi)外的礦產(chǎn)資源，其中包括武漢鋼鐵集團礦業(yè)有限責任公司（下稱“武鋼礦業(yè)”）100%股權、武鋼國際資源開發(fā)投資有限公司（下稱“國際資源”）100%股權、武鋼澳洲有限公司（下稱“武鋼澳洲”）100%股權和武鋼巴西冶金投資有限公司（下稱“武鋼巴西”）90%股權。涉及國內(nèi)、巴西、澳大利亞、加拿大多處礦產(chǎn)、采礦權和探礦權。

　　但是現(xiàn)實并未有公告中描述般美好，理財周報記者查閱相關公告發(fā)現(xiàn)，這批資產(chǎn)中實際涉及的礦產(chǎn)無論是規(guī)模、質(zhì)量、盈利前景，都存在大量不確定性甚至明顯高估——四家公司賬面凈資產(chǎn)總額86.5億元，評估價值達到149.2億元。

　　評估值12億國內(nèi)礦山：資源接近枯竭

　　本次武鋼股份擬注入的資產(chǎn)主要分為四大類：國內(nèi)礦山、國外礦山，國外礦產(chǎn)公司的股票，以及武鋼澳洲擁有的國內(nèi)幾家鋼企與必和必拓合作的威拉拉項目股份。

　　其中國內(nèi)礦山及資產(chǎn)全部在武鋼礦業(yè)旗下、國外礦山及相關資產(chǎn)包含于武鋼礦業(yè)、國際資源以及武鋼澳洲，而武鋼礦業(yè)、武鋼巴西和國際資源旗下都有部分國外礦產(chǎn)公司股票。武鋼集團提供的國內(nèi)資產(chǎn)，主要是三個鐵礦：大冶鐵礦、程潮鐵礦和金山店鐵礦，其他還有靈鄉(xiāng)、烏龍泉兩處礦產(chǎn)以及三張?zhí)降V證，但都是石灰?guī)r和白云巖，價值非常低。

　　而武鋼礦業(yè)下屬的三座鐵礦，幾乎都近于資產(chǎn)枯竭狀態(tài)。其中大冶鐵礦已經(jīng)有上千年的開采史，在清末洋務運動時期成為中國第一座機器開采的大型鐵礦。早在數(shù)年前，大冶被國務院認定為資產(chǎn)枯竭城市，雖然期間武鋼宣布過大冶發(fā)現(xiàn)新的礦源，但并未改變大冶鐵礦乏力的局面。

　　根據(jù)公告，大冶鐵礦目前認定的鐵礦石保有量為1967.48萬噸，可采礦石只有1562.08萬噸，考慮到大冶鐵礦每年300萬噸的產(chǎn)能，可以肯定無法繼續(xù)支持10年。

　　其他幾座礦山也并不更樂觀。程潮鐵礦的保有量為14028.18萬噸，可采量只有8500萬噸左右；金山店鐵礦下屬兩處礦源，合計儲量也只有7257.48萬噸。這幾處礦山，甚至難以支持湖北境內(nèi)鋼鐵企業(yè)的生產(chǎn)。這也是武鋼集團自2008年起大規(guī)模進行海外礦產(chǎn)投資的最主要原因。

　　而非公開發(fā)行預案中，給這幾處礦山核定的評估值分別為大冶鐵礦2.8億元、程潮鐵礦4.5億元、金山店鐵礦4.76億元。

　　價值20億國外公司股票：已經(jīng)跌去過半

　　而在武鋼集團走出去的道路中，先入股海外礦業(yè)公司，再與其合作成立項目公司共同獲得采礦權，成為慣用手法。

　　2008年以來，武鋼集團的投資主要集中于巴西、澳大利亞和加拿大。

　　2010年，武鋼集團和武鋼礦業(yè)在巴西注冊成立合資公司，該合資公司出資4億美元，2億美元由武漢鋼鐵(集團)公司和武鋼礦業(yè)有限責任公司按90%和10%的比例分別以自有人民幣資金購匯出資，其余2億美元申請國內(nèi)銀行貸款解決。這一合資公司通過購買MMX的股票，成為其第二大股東。

　　但其后，武鋼集團面臨其他的機會，包括加拿大Bloomlake等礦山的投資和防城港鋼廠建設，占用了大部分資金流，幾乎無力同時開展巴西業(yè)務。2012年3月后，武鋼集團徹底退出MMX上市公司的重大經(jīng)營，基本上已經(jīng)成為一個純粹的財務投資者。

　　而隨著MMX股票的下跌，武鋼集團的投資也飛速減值。在本次定增預案中，評估方中企華表示，武鋼巴西的主要資產(chǎn)是持有MMX上市公司1億股的股票，評估基準日前30個交易日的每日加權平均價格算術平均值為5.42雷亞爾。最終這部分股票的評估價值為17.1億。

　　這是武鋼集團和武鋼礦業(yè)共同擁有的武鋼巴西的幾乎全部資產(chǎn)。

　　但是理財周報記者查詢發(fā)現(xiàn)，在中企華評估基準日的2012年9月30日，MMX的30日平均價格還在5.42雷亞爾，而2013年4月1日，MMX的最新股價已經(jīng)跌至只有2.23雷亞爾，跌去60%左右。

　　也就是說，假定匯率不變的情況下，武鋼擁有的全部MMX股票市值目前應該還不到7億元。

　　除了MMX之外，武鋼集團本次注入的資產(chǎn)，還包括30216480股加拿大Adriana資源公司股票、評估值1億元；23197768股加拿大世紀鐵礦公司（Century Iron Mines Co.）股票，評估價值1.6億元和40399599股澳大利亞CXM公司股票，評估價值4281萬元，這些均為長期股權投資。

　　截至理財周報發(fā)稿時止，CXM的最新股價為0.15澳元，武鋼擁有股份對應價值應該在4000萬元人民幣左右；Adriana的價格為0.3加元，武鋼擁有股份對應價值為5545萬元人民幣；而世紀鐵礦公司的價格為0.45加元，武鋼擁有股份對應價值為6400萬元人民幣。

　　也就是說，在此前評估報告中這四家國外礦產(chǎn)公司的股票評估值總計為20億元人民幣，而目前這些股票的市值總和只有8.6億元人民幣。

　　75億海外鐵礦：基本還在項目初期，短期無收益

　　由于國內(nèi)礦資源的貧瘠和國外股權投資的失敗，武鋼本次增發(fā)的最大亮點，就是其龐大的海外礦權。如果增發(fā)完成，武鋼股份將會成為上市公司中擁有海外鐵礦資源最多的鋼企。

　　武鋼集團的鐵礦分布在利比里亞、加拿大和澳大利亞三個國家。

　　其中利比里亞的項目歸屬于國際資源公司控股的中利聯(lián)（香港）名下，此前武鋼集團曾經(jīng)考慮讓這一項目在香港上市，由于和一家咨詢公司的糾紛，而在2012年下半年被港交所駁回。

　　如果略去中利聯(lián)背后的利益與股權糾葛，以該礦質(zhì)量而論，本次材料披露，利比里亞邦州鐵礦項目計劃采用露天開采方式，分100萬噸鐵精礦先期復產(chǎn)工程和900萬噸鐵精礦后續(xù)工程兩個階段。先期復產(chǎn)工程正在積極建設中，預計2013年2季度建成，2013年3季度正式投產(chǎn)，該階段鐵精礦品位為62.42%；900萬噸鐵精礦后續(xù)工程預計于2015年投產(chǎn)。

　　根據(jù)武鋼提供的材料，這一礦區(qū)目前的勘探數(shù)據(jù)包括：亞維Ⅰ區(qū)保有資源儲量32348.90萬噸，平均品位32.11%；北部礦體（N1）保有資源儲量25089.93萬噸，平均品位33.44%。南部S3礦體共求得鐵礦石資源儲量6332萬噸，平均品位31.29%。亞維Ⅱ-邦峰礦段共求得鐵礦石資源儲量83120萬噸，平均品位36.62%。嘎瑪區(qū)資源量為64688.83萬噸，平均品位35.26%。

　　而目前武鋼擁有25年采礦權的是除了嘎瑪區(qū)之外的其他礦段，儲量合計14.5億噸，平均品位在31%-37%之間。

　　但是本次武鋼出具的資料，絕大部分仍然是2008年由河南省有色金屬地質(zhì)礦產(chǎn)局編制。并無其他更詳細的說明，比如在期限內(nèi)的可采量和開采計劃。而嘎瑪區(qū)只有一份地質(zhì)報告，說明剛剛開始勘探階段，最終結果未知。

　　武鋼自己真正寄予厚望的，是澳大利亞加拿大的礦產(chǎn)。目前通過各家公司關聯(lián)，武鋼在澳大利亞擁有艾爾鐵礦60%的權益，在加拿大擁有Bloomlake鐵礦25%的權益、Sunnylake鐵礦（陽光湖項目）40%權益、Lac Otelnuk和December Lake項目60%權益，以及Attikamagen鐵礦（阿提坎瑪根項目）60%權益以及鄧肯湖項目的40%。

　　但事實上，這些項目中，目前已經(jīng)確認生產(chǎn)的只有比較成熟的Bloomlake。這一礦山目前是北美地區(qū)對中國鐵礦石出口的主要來源。目前這一項目一期已經(jīng)投產(chǎn)，年產(chǎn)800萬噸。按照此前其大股東Cliffs的計劃，應該在2013年完成二期，擴產(chǎn)至1600萬噸，而2015年之后再建設第三期，產(chǎn)能擴至2400萬噸。

　　根據(jù)中企華報告，對于武鋼的Bloomlake估值18.9億元。

　　而到目前為止，武鋼在其他礦區(qū)都是只有探礦權。如艾爾鐵礦2012年取得了5張?zhí)降V證；而加拿大的陽光湖、鄧肯湖、阿提坎瑪根、Lac Otelnuk均為探礦權非常密集的礦區(qū)，武鋼只是在其中控制了一部分探礦證，很難預測這一部分礦權未來的收益。而December Lake礦區(qū)還在預查階段，更是前景未知。

　　而且這類取得探礦權不到一年的項目，從完成勘探、獲得采礦權、動工投產(chǎn)，一般需要花費五年以上。在其間還需要武鋼股份大量進行資金投入。

　　但中企華還是毫不猶豫的對探礦證給出了高估值，按照其報告，武鋼擁有的艾爾鐵礦項目估值為12億元、邦礦資產(chǎn)為24億元，Lac Otelnuk和December Lake權益為13.3億元，Attikamagen項目為1.3億元、Sunnylake項目為3.9億元。

　　也就是說，所有海外采礦權和探礦權總體估值應該為75億元左右。而威拉拉項目盡管談不上礦權，也因為盈利預期，而爆出了14.5億元的高價。

　　即便如此，這些資產(chǎn)相比150億元也還有相當距離。本次武鋼礦業(yè)這家公司得到了近80億元的估值。其旗下的國內(nèi)礦權、艾爾鐵礦、Bloomlake和股權投資合計評估價值只有不到50億元，剩下的30多億元只有可能源于礦產(chǎn)設備、礦山土地使用證、房屋、車輛和物流等了。