“什么叫蝴蝶效應？就是標普下調美國主權信用評級沒有引發美國國債拋售潮，卻把歐洲銀行業的美元資金全部吸回美國國債市場了。”一歐洲對沖基金經理張剛向記者調侃說。上周起，歐洲銀行交易商只能給予他所在的對沖基金期限不超過一個月的美元杠桿融資，3個月以上期限的美元拆入需求基本吃了閉門羹。他將不得不從股市與原油期貨套現資金應對美國投資機構的贖回要求，盡管其投資組合將因此面臨更大的虧損。

　　無奈背后，是上周出現的歐洲銀行美元頭寸緊缺狀況并未獲得有效緩解，8月23日，指標三個月美元倫敦銀行間拆放款利率（LIBOR）已漲至四個半月高點0.31178%。

　　“現在部分歐洲銀行只能通過拋售美國國債或資產套現美元頭寸回流進來，以應對中長期美元融資拆借業務。”一歐洲銀行固定收益部主管透露，盡管圍繞美國貨幣基金大舉撤資歐洲銀行的反向套利潮已經興起，但這仍是一場沒有太多贏家的貨幣戰爭，“唯一的贏家，或許只能是美國國債與美元，還有美聯儲。”

　　美國貨幣基金“撤離歐洲”

　　“歐洲幾個大型銀行現在美元頭寸都相當緊缺。”原本指望其他歐洲銀行能“幫上忙”，卻發現這已不是個案。8月17日，歐洲央行向歐元區一家銀行提供價值5億美元的一周期美元貸款，無疑加劇了歐元區銀行業美元頭寸緊缺程度。“美國貨幣基金正加速撤離歐洲銀行業資產。”一家歐洲銀行固定收益部主管解釋說，目前在歐洲銀行業廣泛流傳，是美國最大的6家貨幣市場基金已暫停止對意大利和西班牙數家大型銀行放貸，并著手減少法國銀行資產投資。前者掌握著約5500億美元資產，約11.5%資產以購買海外國債或向銀行拆出資金形式投資海外銀行業。

　　“隨著歐洲主權債務危機遲遲沒有解決辦法，他們對持有歐洲銀行資產的擔心越來越高。”上述固定收益部主管透露，已有美國幾家大型基金通過第三方機構搜集西班牙、意大利、德國與法國數家大型銀行持有歐洲其他國家國債的具體額度，以分析上述銀行應對歐洲主權債務危機的風險敞口是否比預期更高，“結果的確不夠理想。”

　　僅在7月，美國主要貨幣市場基金已削減歐洲債券持有額度約380億美元，至約3400億美元。國際清算銀行數據顯示，去年底歐洲銀行業持有1363億歐元的希臘總債務，其中60%以上由德法兩國銀行持有。據歐洲銀行業壓力測試顯示，僅德法兩國銀行業在希臘國債的暴露頭寸分別達到了銀行一級核心資本的12%和6%。

　　“他們原本希望上周法國總統薩科齊和德國總理默克爾舉行峰會能擴大歐元區救助基金規模與發行歐元區共同債券，以此拯救歐洲主權債務危機的償還壓力，但結果反而讓他們更失望。”上述主管透露，“僅上周美國貨幣基金從歐洲大型銀行流出的美元頭寸，達到40億-50億美元。”

　　在峰會沒達成理想結果后，歐洲多國債券信用違約掉期（CDS）費率大幅上漲，讓人更進一步擔心持有歐洲銀行資產的風險敞口仍在擴大。

　　美國貨幣基金大舉撤資歐洲銀行業，正進一步推高歐洲銀行的美元融資成本。

　　8月23日，指標三個月美元倫敦銀行間拆放款利率（LIBOR）已漲至四個半月高點0.31178%。

　　“整個歐洲銀行，還有對沖基金的美元融資頭寸成本被大幅提高。”張剛透露，直到周二他才從一家歐洲大型銀行成功拆入一筆3個月期限，價值2000萬美元的美元頭寸，但離他所需的短期融資額度（用于應對贖回）還差2000萬美元。

　　“這已給歐洲對沖基金造成惡性循環。”他透露，多數歐洲對沖基金只能通過股票與股市套現應對美國機構的贖回潮，反而造成投資組合蒙受更高損失，卻引發更大規模的贖回潮，如果得不到中長期美元融資，只能進一步“割肉”套現。

　　記者了解到，美國貨幣基金大舉撤離歐洲銀行資產，除了歐洲主權債務危機升級的避險投資，標普下調美國主權信用評級同樣“功不可沒”由于美國信用評級被下調將導致美國國債的抵押融資成本提高，導致美國大型貨幣基金通過投資5倍杠桿貨幣短債投資基金購買歐洲高息短期國債賺取利差的套利模式，面臨補繳杠桿融資保證金的壓力，只能從歐洲銀行撤回資金轉而投資美國國債，以推高美國國債價格以穩定原先的杠桿投資既定成本。

　　“對美國國債違約引發美元大幅貶值的擔心，也讓美國貨幣基金在6－7月面臨贖回壓力。”張剛透露，僅6月20日－7月20日期間，貨幣市場基金在美國本土的資金凈流出量高達377億美元。

　　新套利者的“算盤”

　　新一輪反向套利潮提前迎接“盛夏的果實”。

　　此前預言美國國債泡沫破裂而唱空美債的太平洋投資管理公司（Pacific Investment Management Co.，PIMCO）負責人格羅斯（Bill Gross）在5、6月增加美國債券持倉比例至8%后，7月再度增持2%，并將貨幣基金和現金等價物頭寸投資比重從6月的29%大幅削減至15%。“PIMCO增持美國國債的一項推動力，是在豪賭美聯儲QE3政策進行反向套利。” 一位接近PIMCO的債券投資型對沖基金經理分析說。

　　歷史數據顯示，在美聯儲宣布將實施QE1與QE2貨幣政策后，美國10年期國債由于價格被推高而出現收益率出現大幅下降，但一旦美聯儲正式推動量化寬松政策后，10年期國債收益率反而有所上升。

　　“套利機構通常做法是先買漲持有國債待價而沽，一旦美聯儲決定執行QE3政策轉而大舉買入美國國債后，他們就高價套現，讓美聯儲成為最后的買單者。”他分析說，“貨幣基金資金大舉避險買漲美國國債并維持自身投資組合的杠桿率，卻讓PIMCO提前得到國債價格大幅上漲的投資回報。”據透露，過去三個月PIMCO在美國國債方面的投資收益應接近4%，若使用5倍杠桿投資，投資回報將達到約20%。

　　記者了解更大的套利盤來自于美聯儲利率與美國國債之間的利差交易，由于美聯儲在8月初決定將0-0.25%利率維持至2013年年中，部分大型貨幣基金轉而將從歐洲撤離的5倍杠桿融資資金買入中長期美國國債。

　　“畢竟未來2年美聯儲基準利率不大會改變，等于鎖定了2年期杠桿融資成本，可以讓美國貨幣基金放心購買高息長期國債或機構債賺取利差。”上述對沖基金透露，8月初如果操作得當，美元10年期國債與美聯儲利率之間的無風險套利利差一度能接近2.5%/年。

　　只是，上述利差交易能否延續卻是未知數。截至8月23日，兩年期美國公債收益率收在0.22%，甚至低于美聯儲基準利率0－0.25%，10年期美國公債收益率收在2.15%，在零利息杠桿融資的情況下，上述利差交易最高收益也降至2.15%。

　　“如果美聯儲決定推動 QE3并增加中長期美國國債的購買力度，上述利差收益還可能進一步走低。因為美聯儲渴望壓低長期美國國債收益率，間接降低銀行資本拆借成本以刺激經濟復蘇增長。”前述固定收益部主管分析說，“在套利買盤潮涌背后，真正的贏家還沒出現。”

　　不過，最大贏家似乎已浮出水面。“美國貨幣基金從歐洲大舉撤資的結果，是美國國債得到追捧，美聯儲6月底QE2退出政策所引發美國國債價格泡沫破裂的市場擔心已煙消云散，且美元指數也沒有受到評級被下調而大幅貶值。”張剛分析說。

　　據美林-美銀數據分析，盡管經歷美聯儲QE2退出政策與標普下調美國主權債務信用評級的沖擊，美國國債價格今年以來漲幅仍高達7.7%；8月以來，美元指數則在74附近企穩。“美聯儲反而該感謝標普。”張剛調侃說，“要不是標普下調美國主權信用評級引爆市場對美國國債違約的擔心，美國貨幣基金也不會從歐洲大幅收縮海外杠桿投資額度。”

來源：21世紀經濟報道