經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)漸明，越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)三季度完成筑底后有望出現(xiàn)反彈。一些上游行業(yè)相關(guān)人士表示，10月以來(lái)企業(yè)去庫(kù)存趨勢(shì)明顯，補(bǔ)庫(kù)存現(xiàn)象有所增多。但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，目前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)基礎(chǔ)并不牢固。雖然短期看穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果會(huì)繼續(xù)顯現(xiàn)，但長(zhǎng)期而言經(jīng)濟(jì)自主修復(fù)尚需時(shí)日。一些行業(yè)出現(xiàn)的補(bǔ)庫(kù)存跡象仍存變數(shù)，有機(jī)構(gòu)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)周期可能已脫離正常的存貨周期。

　　鋼鐵水泥庫(kù)存居高不下

　　調(diào)查發(fā)現(xiàn)，需求疲軟與產(chǎn)能過(guò)剩兩大陰影依然籠罩在鋼鐵和水泥行業(yè)。

　　河北唐山是國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)較大的生產(chǎn)中心之一，素有“全國(guó)鋼鐵看河北，河北鋼鐵(000709,股吧)看唐山”之說(shuō)。今年前三季度，唐山的鋼鐵行業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不容樂(lè)觀，由于鋼價(jià)明顯下降、需求疲軟，大量唐山民營(yíng)中小鋼廠停產(chǎn)。從今年10月開(kāi)始，唐山鋼鐵企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況有所改善，但并沒(méi)有持續(xù)多久。

　　浙江物產(chǎn)國(guó)際貿(mào)易有限公司唐山分公司的業(yè)務(wù)主管董斌認(rèn)為，今年遇到了他從業(yè)以來(lái)最差的鋼材行情。董斌介紹，今年前三季度唐山的鋼廠一直處于去庫(kù)存的狀態(tài)，到了9月，前期的庫(kù)存基本消化完畢，10月開(kāi)始企業(yè)出現(xiàn)明顯的補(bǔ)庫(kù)存活動(dòng)。“今年9月時(shí)鋼坯跌至每噸2700元的低位，這個(gè)價(jià)錢肯定是賠錢的。到了10月，鋼坯價(jià)格漲到每噸3300元。唐山的鋼鐵廠10月幾乎全都開(kāi)足產(chǎn)能生產(chǎn)。”

　　然而，剛剛開(kāi)始的補(bǔ)庫(kù)存跡象并沒(méi)有得到鞏固，11月鋼材價(jià)格又出現(xiàn)回落，鋼坯價(jià)格回落到每噸3030元的價(jià)位。唐山的鋼廠又開(kāi)始控制產(chǎn)量。“目前利潤(rùn)空間十分有限，但只要不是明顯虧損，我們會(huì)維持生產(chǎn)。不過(guò)，現(xiàn)在庫(kù)存又回到高位，我們預(yù)計(jì)未來(lái)的需求很難匹配現(xiàn)在的產(chǎn)能。”

　　水泥行業(yè)與鋼鐵行業(yè)情況十分類似，都是前三季度經(jīng)歷去庫(kù)存周期后，今年四季度開(kāi)始出現(xiàn)補(bǔ)庫(kù)存跡象。水泥行業(yè)的補(bǔ)庫(kù)存同樣沒(méi)有得以持續(xù)，從今年11月開(kāi)始，水泥的價(jià)格再度回落，水泥行業(yè)再次主動(dòng)限產(chǎn)。

　　中國(guó)水泥協(xié)會(huì)數(shù)字水泥網(wǎng)總裁陳百林表示，9月以來(lái)華東和華南地區(qū)的水泥行業(yè)庫(kù)存出現(xiàn)明顯下降，銷量出現(xiàn)明顯反彈。“8月，很多小水泥廠還處于停產(chǎn)狀態(tài)，那時(shí)不僅庫(kù)存高企，而且水泥價(jià)格跌入10年來(lái)的最低。到了9月水泥需求明顯增加，曾經(jīng)停工的小型水泥廠紛紛恢復(fù)生產(chǎn)。”

　　不過(guò)，11月以來(lái)，水泥庫(kù)存再次高企，水泥價(jià)格較10月也有所下降。陳百林表示，目前水泥處于一個(gè)比較合適的價(jià)位。“廠家能夠取得一定的利潤(rùn)，但價(jià)格并不具備上漲的空間，畢竟這個(gè)行業(yè)的產(chǎn)能明顯過(guò)剩。”

　　庫(kù)存周期呈現(xiàn)非典型性

　　水泥和鋼鐵行業(yè)的現(xiàn)狀說(shuō)明企業(yè)庫(kù)存回補(bǔ)僅僅是階段性回補(bǔ)。華泰證券對(duì)未來(lái)需求的改善幅度和持續(xù)性表示擔(dān)憂，認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)可能已脫離正常存貨周期。

　　目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在一種“債務(wù)緊縮需求”。“政府、企業(yè)、家庭、銀行都有較高的杠桿比率，如果未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要在現(xiàn)有基礎(chǔ)上繼續(xù)增加杠桿比率，難度會(huì)很大。同時(shí)，全社會(huì)整體資本回報(bào)率在下降，由于邊際效率遞減，繼續(xù)追加投資只能導(dǎo)致資源低效率堆積，還會(huì)增加未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。”華泰證券還認(rèn)為，企業(yè)的債務(wù)壓力也會(huì)對(duì)補(bǔ)庫(kù)存的行為產(chǎn)生影響。當(dāng)企業(yè)完成去庫(kù)存，最先想到的往往不是補(bǔ)庫(kù)存，而是降低資產(chǎn)負(fù)債率。雖然去庫(kù)存已經(jīng)進(jìn)行了一段時(shí)間，但是實(shí)際的庫(kù)存量依然處于高位。如果經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型順利，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的庫(kù)存周期與舊經(jīng)濟(jì)企業(yè)的庫(kù)存周期可能不會(huì)實(shí)現(xiàn)完全對(duì)接。
除此之外，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好壞直接反映了市場(chǎng)需求的調(diào)整，經(jīng)濟(jì)“寒冬”效應(yīng)影響著企業(yè)對(duì)產(chǎn)品庫(kù)存與銷售關(guān)系的調(diào)整。瑞信亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶冬認(rèn)為，隨著民營(yíng)資本在制造行業(yè)的利潤(rùn)空間逐漸降低，加上企業(yè)勞動(dòng)力成本上升、產(chǎn)能過(guò)剩等問(wèn)題尚未解決，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)很難快速好轉(zhuǎn)。“貨幣政策尚難刺激民間投資熱情，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)整體的不活躍才是核心問(wèn)題。”在陶冬看來(lái)，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低迷在壓縮企業(yè)利潤(rùn)空間同時(shí)，也使現(xiàn)金流異常緊張，同時(shí)企業(yè)間相互擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)在積聚，只有結(jié)構(gòu)性改革才能真正使企業(yè)走出困境。

　　不過(guò)，也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為隨著企業(yè)去庫(kù)存逐漸進(jìn)入尾聲，企業(yè)出現(xiàn)補(bǔ)庫(kù)存活動(dòng)有望開(kāi)啟市場(chǎng)行情。企業(yè)從去庫(kù)存到補(bǔ)庫(kù)存的轉(zhuǎn)化，需要的僅僅是時(shí)間。存貨見(jiàn)底往往滯后于經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底1-3個(gè)季度，原因在于存貨調(diào)整到合理水平需要時(shí)間。這也預(yù)示著當(dāng)經(jīng)濟(jì)走出底部之后，此前制約經(jīng)濟(jì)的去庫(kù)存效應(yīng)將轉(zhuǎn)為補(bǔ)庫(kù)存，對(duì)經(jīng)濟(jì)回升產(chǎn)生正向拉動(dòng)。

　　此外，PPI指數(shù)也是觀察庫(kù)存周期變化的重要指標(biāo)。瑞銀近日發(fā)布報(bào)告稱，由于目前全球范圍內(nèi)流動(dòng)性異常充沛，為大宗商品價(jià)格的回升帶來(lái)可能。同時(shí)，部分原材料行業(yè)如鋼鐵、煤炭、有色金屬的產(chǎn)能過(guò)剩不會(huì)制約PPI的反彈。待四季度PPI回升后，今年四季度到明年第一季度，企業(yè)庫(kù)存有望出現(xiàn)回升。

　　去庫(kù)存壓力未根本緩解

　　“經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)已明”成為近期各券商研報(bào)的關(guān)鍵詞之一。近期，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心、中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)公布的11月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI），創(chuàng)下7個(gè)月新高，這是該指數(shù)連續(xù)第三個(gè)月出現(xiàn)回升。11月匯豐PMI創(chuàng)下13個(gè)月以來(lái)新高。

　　不過(guò)，如果仔細(xì)觀察細(xì)分指標(biāo)，不難發(fā)現(xiàn)目前經(jīng)濟(jì)回暖的困難依然存在，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的改善幅度以及持續(xù)性依然值得憂慮。受制于需求增長(zhǎng)的不及預(yù)期和庫(kù)存壓力的增長(zhǎng)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局與中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)公布的PMI數(shù)據(jù)顯示生產(chǎn)活動(dòng)擴(kuò)張出現(xiàn)放緩跡象。11月新訂單指數(shù)為51.2%，比上月上升0.8個(gè)百分點(diǎn)；但生產(chǎn)指數(shù)為52.5%，較上月上升僅0.4個(gè)百分點(diǎn)。雖然10月多個(gè)行業(yè)進(jìn)入去庫(kù)存周期，但11月的庫(kù)存水平再度高企，庫(kù)存壓力的持續(xù)加大是企業(yè)不得不放緩產(chǎn)能擴(kuò)充步伐的一個(gè)重要原因。券商認(rèn)為，11月產(chǎn)成品庫(kù)存已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月走高，表明現(xiàn)階段企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題依然十分突出，由于需求的增長(zhǎng)趕不上產(chǎn)能擴(kuò)張的恢復(fù)步伐，受制于庫(kù)存壓力，企業(yè)不得不主動(dòng)對(duì)產(chǎn)能加以控制。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，企業(yè)對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期的好壞，同樣會(huì)直接影響庫(kù)存調(diào)整行為。在現(xiàn)實(shí)情況中，經(jīng)濟(jì)越好，企業(yè)越容易樂(lè)觀，從而提高庫(kù)銷比；反之經(jīng)濟(jì)形勢(shì)越差，企業(yè)會(huì)表現(xiàn)越悲觀，把庫(kù)銷比壓得過(guò)低。

　　今年企業(yè)普遍采取了去庫(kù)存措施，但到目前為止，去庫(kù)存的壓力沒(méi)有得到根本緩解，企業(yè)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)環(huán)境仍信心不足。一些機(jī)械設(shè)備企業(yè)負(fù)責(zé)人表示，他們的上游客戶企業(yè)由于訂單大批下降，企業(yè)縮產(chǎn)的意愿仍比較強(qiáng)烈。從事器械設(shè)備銷售的工程師尹海兵認(rèn)為，對(duì)于機(jī)械企業(yè)而言，一般都會(huì)跟蹤訂單來(lái)制定企業(yè)的生產(chǎn)計(jì)劃，即便存在庫(kù)存壓力，現(xiàn)在也都在進(jìn)行庫(kù)存的縮量管理。“比如在一些電子設(shè)備行業(yè)，企業(yè)會(huì)選擇將原先的10萬(wàn)元庫(kù)存壓縮到1萬(wàn)元，大中型的企業(yè)一般都會(huì)比較理性地控制生產(chǎn)能力。盡管市場(chǎng)方面說(shuō)有回暖，但大多數(shù)企業(yè)還是選擇走一步看一步。”

　　此外，帶動(dòng)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)回升的內(nèi)在動(dòng)力正在減弱。由于需求未呈現(xiàn)有效放大，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的PMI數(shù)據(jù)顯示產(chǎn)業(yè)鏈中上游企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張步伐已有所放緩，庫(kù)存壓力加大。當(dāng)前制造業(yè)需求的增長(zhǎng)主要來(lái)自于基建投資的拉動(dòng)，而基建投資對(duì)制造業(yè)的拉動(dòng)效應(yīng)沿產(chǎn)業(yè)鏈中上游向下游傳導(dǎo)。如果未來(lái)實(shí)際落地的基建投資規(guī)模有限，產(chǎn)業(yè)鏈下游企業(yè)的需求將逐步趨緩，重工業(yè)主導(dǎo)的企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存活動(dòng)或?qū)⒏嬉欢温洹?br />
　　有分析師認(rèn)為，當(dāng)前要解決企業(yè)盈利下降、負(fù)債率高的現(xiàn)狀，可能的途徑仍是通過(guò)擴(kuò)資產(chǎn)、增盈利的通脹模式解決。這也是近期市場(chǎng)反彈的一個(gè)主要原因。但用通脹模式來(lái)解決企業(yè)難題并不是科學(xué)方法，難以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展，通脹模式絕非良策。